名中式快餐连锁品牌老乡鸡近日披露了招股书申报稿，拟募资12亿元，计划沪市主板上市。今年以来，已有十余家餐饮企业宣布IPO计划。不过截至目前，尚未有一家企业成功挂牌。
缘何此时集中上市，募资究竟为了啥？都说餐饮企业资金流紧张，到底哪家情况最一般，又是谁有“钱”景？疫情持续已三年，各家营收录得集中上涨的背后，餐饮的造血能力恢复到疫情前了吗？
近日，南都湾财社《拆解IPO》盘点7家已披露招股书的餐饮企业的核心财务指标，分别是杨国福、乡村基、老乡鸡、达美乐中国、捞王、七欣天、绿茶。开篇系列（一），深扒招股书后的“美妆术”，揭秘谁最有“钱”景。
注：数据来自招股书，单位均为人民币。其中，捞王、绿茶、达美乐中国、老乡鸡等统计时间按招股书截至2021年12月31日；杨国福、乡村基、七欣天等统计时间按招股书截至2021年9月30日，文中特别标注除外。
焦点一
这些餐饮企业恢复到疫情前水平了吗？
营收集体上涨背后
利润或净利率下滑才是常态
2020年年初，新冠疫情新始，对餐饮等消费行业的影响开始慢慢显现。进入2021年，随着疫情防控进入常态化阶段，餐饮业也开始慢慢复苏，部分“带资进组”或者“手有余粮”的餐饮企业进入快跑模式，紧抓出清机遇快速提升规模。当中，也不乏资金流尚未充分缓解的餐饮商户，期待在二级市场得到“输血”。
相较于2020年，7家餐饮企业2021年最新上报的营收（按照招股书递交及更新日期不同，餐饮企业的营收或统计2021年全年或2021年前三季度）均同比录得上涨。但把时间拉回到2019年，餐饮企业们真的恢复到疫情前水平了吗？
对比2021年与2019年相关核心财务数据，可以发现虽各家最新营收集体上涨，但净利润或者净利率下滑才是常态。在营收、净利润、净利率这三项同步增长的，仅有杨国福（杨国福2021年前三季的收入已与2019年持平）、乡村基、七欣天三家。其余各家情况，都有不同程度的净利润或者净利率下滑情况出现。
绿茶营收上涨三成靠“烧钱”营销
达美乐中国三年累计亏损超9亿
以被称作“初代网红餐厅”的绿茶为例。自去年“两进两出”，今年已经是绿茶第三次赴港更新招股书。如此急迫地赴港上市，绿茶把2021年的营收做到了22.93亿，净利润1.14亿，相比于2020年都有不同程度的上涨。但把目光投向2019年，虽然绿茶的营收相较于2019年增加了5.57亿，但净利润仅仅微幅提升了780万，而净利率更是从2019年（疫情前）的6.1%跌至2021年的5%，跌幅达到22%。
值得注意的是，绿茶增长的营收中有三成是靠短期“烧钱”营销出来的，未必持续。数据显示，2021年绿茶餐厅，代金券结账的金额同比2020增长超过130%，由此带来的客流贡献了2021年营收增长的27%。此外，2021年绿茶餐厅的营销费用达到近3.3亿，占营收14.4%，同比2020年增长83%，远大于收入的增幅46.1%。
老乡鸡、捞王增收不增利
捞王净利润从7.3%跌至1.1%
而来自安徽的老乡鸡，则增收不增利，且净利率下滑。以地道老母鸡汤搭配多元营养中餐菜品的老乡鸡近年在全国密集开店，更是在2020年放开加盟业务。抢先老娘舅先一步披露招股书，老乡鸡、乡村基以及老娘舅被称为当前中式快餐的“三巨头”。
2021年，老乡鸡全年营收43.93亿元，是七家被统计餐饮的“创收老大”，比2019年的营收整整增加15.34亿。但有趣的是，“创收老大”老乡鸡的净利润不增反减，2021年利润比2019年减少约0.24亿；净利率也从2019年的5.56%降至2021年的3.07%。2021年的老乡鸡的净利率排名靠后，仅次于达美乐中国以及捞王。
在疫情后恢复表现靠后的，还有捞王及达美乐中国。与老乡鸡类似，捞王也有增收不增利且净利率下滑的情况出现。2021年，捞王创收约13亿，但净利润仅有1396万、同比2020年净利润锐减80%，净利率更是低至1.1%。而达美乐中国，则出现增收却亏损的情况，2021年净亏4.71亿，三年累计亏损达9.27亿，且亏损的缺口持续扩大。
梳理利润下滑或者净利率下滑的背后，不少企业是靠提升规模来拉动营收，但规模化并不能有效破解盈利之困；而随着规模递增，其带来的创收效应也迎来边际递减。值得关注的净利率数据中，绝大部分餐饮企业的年末/期末的净利润并未突破5%，仅杨国福及七欣天2家的净利润率达到约17%。
焦点二
造血能力大盘点，到底哪家最有“钱”景？
杨国福资产负债率远低同行，
流动资产是流动负债2倍
疫情前的餐饮行业风光无两，现金流充裕。随着疫情大考到来，餐厅自身的造血能力也被列入观察项，到底哪家餐饮企业造血动能更足？又是哪一家企业能摘下“榜一”大哥，最有“钱”景？
南都湾财社统计了餐饮企业们的相关财务指标。在最新审计期的资产负债率上，绿茶、七欣天、达美乐、捞王、老乡鸡、乡村基（资产负债率排名由高到低）等6家资产负债率居高不下，徘徊在60%至73%之间，平均下来这几家的资产负债率约68%，逼近7成。
当中，绿茶的资产负债率最高超73%，而麻辣烫一哥杨国福的资产负债率最低，维持在相对正常的水平约40%。而同样主打中式快餐的老乡鸡与乡村基，在资产负债率这一栏上，乡村基以60.3%胜出老乡鸡66%一筹（老乡鸡母公司负债率为50.1%）。
而在短期流动性指标上，南都湾财社重点关注了流动比率、速动比率、流动负债净额及增（降）幅、年末/期末现金和现金储备及增（降）幅等6大板块财务数据。其中，流动比率等于截至同日的流动资产处以流动负债，速动比率等于流动资产减去存货再除以截至同日的流动负债。换言之，两个指标大于1，意味着企业的流动性相对较好，数值越大意味着短期内资不抵债的风险越小。
综合来看，7家中只有2家，即杨国福和乡村基，在流动性上表现较好；且杨国福的流动性上相对乡村基更好一些。
杨国福2021年前三季的流动比率为2.1，减去存货后的速冻比率为1.72。2021年前三季，杨国福当期的流动资产是流动负债的2.1倍,刨去流动负债后的流动资产还余下4亿（流动资产净额），这个数据也是这7家中表现最好的“榜一大哥”。而在现金流和现金储备上，杨国福同比增加24.5%，提升至1.394亿，也显现出稳定的增长趋势。值得一提的是，连续三年杨国福的业绩均表现出较好的稳定性。
此外，乡村基的流动比率与速冻比率分别为1.4与1.2，虽远低于杨国福，但也是7家中唯二在该两项指标大于1的企业。这意味着，乡村基流动资产是大于流动负债，刨去流动负债后的流动资产账面还有3.31亿（流动资产净额）。不过，乡村基的期末现金及现金等价物出现下滑趋势，从2020年前三季的2.60亿跌至1.16亿，锐减一半以上。
七欣天流动性垫底 上市前紧急分红
老乡鸡流动负债净额激增超4亿
靠海鲜火锅出圈，与捞王一同竞赛抢当“火锅第三股”的七欣天，则在七家中流动性排名靠后。虽然前述提及七欣天2021年的营收与盈利表现优于疫情前，值得关注的是，在冲刺IPO的前夕，1.83亿的高额分红落入实控人阮氏家族。这也体现在其年末/期末现金及现金等价物的锐减，大跌87%锐减至0.3亿。七欣天不仅在7家中的年末/期末现金及现金等价物排名垫底，也是年末/期末现金及现金等价物同比降幅最大的一家餐饮企业。七欣天的流动比率与速动比率均排名垫底，分别为0.67、0.4。
同样在流动性上表现不太如意的，还有近期刚披露招股书申报稿的老乡鸡。老乡鸡的流动比率和速动比率分别为0.72和0.6，排名相对靠后。从2020年0.91亿的流动资产净额，到2021年老乡鸡扣除全部流动资产后，账面还有整整3.41亿人民币的流动性缺口；流动资产净额锐减4.32亿。不过，老乡鸡2021年经营活动现金流净额为7亿，排在7家中的首位。
值得注意的是，翻台率作为考核餐厅运营能力的重要指标，可以看到目前披露了翻台率的乡村基、绿茶、七欣天、捞王中，仅有乡村基麾下新品牌大米达到4.2，其余品牌的翻台率仅徘徊在2至3。这意味着，餐厅里平均每张桌子一天只能接到不到3台客人，运营率偏低。其中，捞王的翻台率为2.3，七欣天翻台率为2.2，远低于同业的海底捞。
综上而言，在各家IPO的“钱”景上，杨国福更值得期待。不过，在行业普遍净利率不算太高的背景下，参看已上市的餐饮企业在二级市场的表现，都不算太满意。拆解餐饮IPO系列（二），将关注亏钱上市背后，餐饮企业与背后投资机构们，缘何集中此刻齐齐募资。
数据/采写：南都湾财社 记者陈盈珊
制图：林泳希
| 韦雯
编辑 | 彭孝秋
赴港上市的餐饮集团梯队中，绿茶算是最坚韧不拔的一家。连续三次向港交所递表后，近期，连锁餐厅「绿茶」（绿茶集团有限公司）终于通过聆讯，即将赴港上市。绿茶拟募资15亿元，花旗环球及招银国际为联合保荐人。
除绿茶外，火锅连锁餐厅捞王、七欣天，快餐连锁餐厅乡村基、杨国福皆已向港交所递交招股书。现金流对连锁餐饮至关重要，上市或许是持续扩张的好办法。
绿茶餐厅，曾经的初代网红餐厅，现在商场里的寻常馆子。菜系种类丰富，菜品100多道，环境“小桥流水人家“，人均在50-80元。融合菜容纳百川，开始走向平庸。伴随着港股餐饮市场的低迷，国内连锁餐饮集团扎堆上市，绿茶这门休闲连锁餐厅生意是否仍旧性感？
绿茶的净利润点已经不足10%。在绿茶过往的业绩中，2020年收入15.7个亿，亏损5500万元；2021年收入23个亿，净利仅1.1亿。若排除受疫情影响，我们可以看看其2019年业绩，收入17亿，净利仍1个亿。
这让人不禁疑问，绿茶赚的钱都去哪了？再次剖析招股书，我们得知，2021年度里，绿茶餐厅所用原材料成本就有8.5亿元，占比36.9%，员工成本5.7亿元，占比24.8%，租金相关成本3.2亿元，占比14.5%。三大核心成本占去收入的76.2%，并且近年来居高不下。
图源：绿茶招股书
受限于曾经的商业模式：
低价、排队
2004年，绿茶创始人王勤松、路妍夫妇在杭州西湖景区开青年旅舍时，发现背包客们很喜欢他们研制的烤鸡、火焰虾等融合菜。面对年轻的背包客，老板和老板娘的菜品价格亲民，备受好感。来青旅的食客超过了住客，于是，2008年，绿茶在杭州开了第一家门店。
低价和排队，曾是绿茶的关键词。不同于同样打低价的绝味鸭脖和蜜雪冰城，对于绿茶这门休闲连锁餐厅生意来说，人工、房租、原材料已经挤压净利。因此，价低必须量大，顾客为低价买单的是排队时间成本。初代网红餐厅，绿茶开业之初，成了当年的的排队之王。同为初代网红、融合菜系“杭城三剑客”的外婆家，也因一道麻婆豆腐令食客等待100桌。
融合菜并不会令人上瘾，可选择性又多，食客的饮食偏好难以维持。伴随着规模扩张，“网红效应”终将消退，新世代消费者开始追求层出不穷的创意菜馆，从海底捞到太二酸菜鱼，再到文和友等等挤入，绿茶、外婆家开始平平常常。
但规模效应仍在，截止2021年底，在中国休闲中式餐饮市场，绿茶以236家门店，23亿元收入排名第四；外婆家以104家门店，16亿元收入排名第五。在这个榜单中，第一名是没上市，但也打算上市的西贝莜面村；第二名是上市公司九毛九旗下太二酸菜鱼，第三名小菜园。也就是说，若跑通单点模式和规模扩张，连锁餐饮企业仍具备投资价值。
2021年中国休闲中餐市场top5
购物商场发展的早期，绿茶、外婆家等快时尚连锁餐厅曾作为商场招商引资的一张牌。外婆家创始人吴国平就曾在早期采访时讲过，“Shopping Mall 的发展也是外婆家模式能快速开店的基础，因为餐厅能承担的租金通常会比服装门店低很多，Shopping Mall 为了吸引客流愿意开辟专门的楼层或者区域做餐饮。”但随着购物商场不断发展和成熟，众多网红餐厅涌现，没有新故事的绿茶、外婆家面临大众化的问题。
绿茶餐厅创始人王勤松曾于2015年，接受《中国连锁》媒体采访时表示，“绿茶餐厅一天翻台4次是保本，最高是7次。”绿茶的下限就是4次翻台，这应该是大众餐饮的一道门槛，如果达不到，那可能就要考虑是不是有什么问题了”。据公开报道，彼时绿茶日客流达到1500人次，现在，食客有了更多的选择，不再为其排长队，绿茶的翻台率渐渐低于4次，日均接待人数砍半到500-600人次。
绿茶人均消费及翻台率
早在爆火时，绿茶就意识到了其他餐饮品牌一旦挤入后的生存危机，所以曾跨界做“关东造”炖菜品牌、“playking”西餐厅品牌。现在来看，绿茶试图抓住下一个消费时代，可皆惨淡收场，绿茶在上市前关停了所有子品牌店。
从近三年的财务数据来看，绿茶新开的门店中，多数亏损。截止，2021年底，绿茶拥有236家餐厅。在餐饮环境较差的情况下，绿茶2021年还是新开了59家餐厅，但2021年度亏损餐厅数量有44家，其中多数为新开餐厅。
绿茶新开餐厅
亏损餐厅
另外，从餐厅的投资回报来看，绿茶的投资回报周期较长。一家绿茶门店投入320万到370万元，需要2.2个月达到收支平衡，17.5个月实现投资回报。据悉，受疫情的影响，自2022年初，绿茶已经关闭80家餐厅。
原有商业模型过时，新品牌折戟，绿茶的故事该如何续讲？
下一步：建厂、下沉
36氪从招股书得知，绿茶下一步的计划是凭借菜品性价比，打入下沉市场，同时自建工厂，开始做预制菜零售业务。
菜品全且性价比高，是绿茶从做青年旅舍以来的主打特色。一般而言，绿茶每家餐厅提供80至100种菜品，主要包括招牌菜、前菜、汤羹、主菜、素菜、甜品及饮品。绿茶每年更新约20%的菜品，在2019年、2020年及2021年分别推出了120个、147个及178个新菜品。人均一般是60元。
这些菜品基本上依靠176家第三方加工厂商。加工厂商做好“预制菜”后，送到门店，后厨进行简易加工。比方说，面包诱惑这道菜，则由两家食品加工厂为绿茶生产面包；另一道招牌菜绿茶烤鸡，仅需要厨房员工将预先腌制好的鸡放入烤箱烘烤一段时间，便可上菜。
绿茶招牌菜
第三方加工厂商来做预制菜，绿茶得以专心在菜品设计，可风险点也集中在此处，绿茶的菜系极易被抄袭、复制。因此绿茶计划上市后，在浙江省建立自营中央食品加工设施，面积2.45万平方米。将提供6800吨加工产品，9.3万吨加工食材。绿茶中央厨房预计2022年第四个季度开工，于2023年第二季度完工，到2028年最大年产能约17万吨。
这个中央厨房将安装食品加工设备，如自动清洁、切割及腌制不同类型原材料的机器。“我们将会在设施中选择性地制备半加工食品，例如绿茶烤鸡的半加工烤鸡、面包诱惑的面包，同时继续与第三方食品加工公司合作。”通过建设中央厨房，绿茶可以减少自己高昂的原材料成本（2021年花费8.5亿，占收入36.9%）。透过建立该设施，绿茶预计会效仿海底捞、捞王、呷哺呷哺开拓新零售业务，卖预制作菜，作为“第二增长曲线”。
其次，绿茶认为，持续的开店意味着规模效应。在更高效及更灵活的人手调配推动下，一个城市的餐厅密度增加会带来规模经济产生的经营协同效应，并提高餐厅层面的盈利能力。具体而言，区域经理可在附近城市（拥有三家餐厅或以上）的餐厅中重新调配员工，以应对短期客流量激增，从而在集群内不同餐厅之间实现有效的员工配置。位于同一个城市不同地区（如商业区及住宅区）的餐厅高峰时段往往不尽相同，餐厅员工接受标准培训后，被派往其他餐厅无需接受进一步培训可立即上岗。
招股书数据显示，在员工成本方面，拥有三间或以上餐厅的城市与拥有三间以下餐厅的城市相比，于2019年、2020年及2021年度，下降了2.9%、1.8%及1.6%。绿茶认为，持续开店可以提高绿茶餐厅层面的盈利能力。
图源：绿茶招股书
因此绿茶加速开店，计划于2022年至2024年每年开设75至100间新餐厅。而绿茶未来新增的餐厅中，将大多半设二线、三线及以下城市。也就是说，下沉到小镇青年的眼前，是绿茶未来连锁化的目标。绿茶相信随着二线及以下城市的持续发展，人们外出就餐频率增加，对休闲中式融合餐厅的需求预期将增加。
图源：绿茶招股书
仍旧是门家族生意
创始人路妍（路长梅）曾在2014年采访中，对媒体道出100亿规模的野心，以及接受融资的前提是，让员工做老板。绿茶成立14年来，唯一的外部投资者为合众集团（Partners Gourmet）。2017年，合众集团用了约7063.1万美元向王路夫妇控股的Time Sonic购买购买绿茶股份，当时占股30%，绿茶61家餐厅，估值2.35亿美元（约16亿元）。通过这笔交易我们可以看到，王勤松路长梅夫妇已身家10亿起。
合众集团是一家来自瑞士的私募集团，至今已投资了近十余家中国本土基金，其中包括鼎晖、弘毅、今日资本、赛伯乐等。投中网曾统计，其2021年通过项目退出获得290亿美元收入（2020年：120亿美元）。合众集团曾在2015年底战略融资母婴产品零售商相关服务提供商爱婴室，而爱婴室于2018年在上海证券交易所上市（股票代码：603214）。
但事实上，员工并没有成为绿茶的老板，反而家族企业基因愈发浓重。连锁餐饮集团大多是夫妻买卖，如海底捞、杨国福甚至捞王，绿茶也不例外。绿茶则是围绕王勤松、路长梅夫妇的家族生意。三名执行董事，分别是王勤松、路长梅弟媳于丽颖、以及王勤松侄子王佳伟。2020年，绿茶亏损5500万，其中拿到了政府补贴2311万元。执行董事于丽颖年薪370万，王佳伟170万。
绿茶集团结构
甚至，这对夫妇还设立了家族信托，分散风险、资产保值。王路夫妇将自己控股的Time Sonic 99%分别转移到王勤松的Yiedling Sky（占比49%）及路长梅的Contemporary Global Investments（占比51%）。
绿茶成立家族信托
或许是因为经历了从巅峰跌落为平常，绿茶家族开始未雨绸缪，提早进行财务规划。
竞争激烈的国内餐饮市场中，市场集中度正以前所未有的速度提升，一些头部企业为此纷纷将融资目的地瞄准了港股市场。
不过近两年鲜有企业能成功获得港交所入场券，例如，小菜园、捞王、七欣天、乡村基、杨国福、绿茶餐厅等餐饮企业向港交所递表后都未获进展。
曾三度冲刺港股市场的休闲中式餐饮品牌绿茶集团(以下简称“绿茶餐厅”)，于6月19日再度于港交所更新了招股书，重启港交所上市计划，花旗及招银国际为公司联席保荐人。
对比此前的招股书，绿茶餐厅更新数据后的财务数据及运营数据颇为亮眼，同时还向市场透露出了公司野心勃勃的扩张目标。
疫后强劲复苏，去年赚近3亿
在2008年，以融合口味的绿茶餐厅诞生。作为初代网红餐厅，绿茶餐厅走融合大中华餐饮路线，价格亲民、菜品丰富，单在2023年公司就推出了168道新菜品。
绿茶餐厅现已成长为国内休闲中式餐饮赛道的龙头企业之一。目前其国内餐厅网络达382家，分布在国内21个省、四个直辖市及两个自治区。根据灼识咨询报告，在2023年中国休闲中式餐厅品牌中，绿茶餐厅按收入计排名第四，市场份额为0.7%，次于太二酸菜鱼和小菜园均为0.9%的市场份额，排名第一的则品牌是西贝莜面村。
尽管“网红效应”逐步消退，但在疫情影响消除、门店扩张带动下，绿茶餐厅在去年摆脱了增长乏力的困境，经营业绩相当亮眼。
招股书显示，2021年至2023年，绿茶餐厅收入分别为22.93亿元（单位人民币，下同）、23.75亿元及35.89亿元，公司权益股东应占利润分别为1.14亿元、0.17亿元及2.96亿元。
在2023年，公司收入及公司权益股东应占利润同比增幅分别高达51.1%及1682.6%，增速均优于太二酸菜鱼母公司九毛九(09922.HK)。此外，绿茶餐厅2023年的收入及利润水平，已达到有记录以来(2018年以来)最好水平，意味着公司业绩不但已恢复至疫情前，还达到记录以来最佳水平。
绿茶餐厅2023年的运营数据也强势回温，其中总接待人数由2022年的3778.6万人提升至5792.2万人，翻台率由2022年的2.81次/天提升至3.3次/天。
不过，绿茶餐厅2023年的翻台率还尚未达到2018年及2019年的水平。绿茶餐厅的翻台率虽然在2023年快速提升至3.3次/天，但与太二同期4.1次/天的翻台率相比仍有一定的差距，这可能与绿茶餐厅扩张迅速及市场竞争加剧有关。
欲靠小店模式打天下
休闲中式餐饮市场已进入百家争鸣的时代，市场集中度不断提升。面对下沉市场的巨大潜力，品牌纷纷优化适合县城的小型店铺模型，以此迅速渗透下沉市场。
与小菜园主攻三线及以下城市市场不同，绿茶餐厅的门店当前主要集中在一线及新一线城市，2023年一线及新一线城市的门店数量为187间，占比达51.9%。不过近两年来绿茶餐厅加速布局三线及以下城市，这些市场的门店增长速度明显超过一二线城市。
为抢占市场，太二今年2月选择开放加盟，借用社会资本加快品牌扩张及区域渗透，绿茶餐厅和小菜园则坚持直营模式打市场。为加速下沉市场拓店，绿茶餐厅正以小店模式进行布局，过去两年小型餐厅门店数量增长了86间，同期大型餐厅仅增长了38间。
绿茶餐厅在招股书中表示，未来计划专注开设面积较小的餐厅。“预期小型餐厅的翻台率较高且经营成本较低，因而使公司得以实行更具灵活性的扩展战略。”
对于未来拓店计划，绿茶餐厅也以小型餐厅为主。公司计划在2024年至2027年期间分别开设112家、150家、200家及213家新餐厅，其中小型餐厅占的比重较高，在2027年213间的开店计划中，就有184间为小型餐厅。
过去大店模式对绿茶餐厅的市场扩张及资金流都带来了一定的挑战，在公司已实现现金投资回收的餐厅中，过去运营中的餐厅的平均现金投资回收期高达19个月。尽管2023年疫情影响消退，但公司在2023年开设、当前在运营中的餐厅的平均现金投资回收期也有15.5个月。
相较于其他同行，绿茶餐厅的门店回收期较长。根据小菜园招股书，于往绩记录期间(2021年至2023年前三季)开设并已实现现金投资回收的“小菜园”门店的平均现金投资回收期约为13.6个月；根据九毛九2019年提交的招股书，太二的现金投资回收期仅7个月，表现更为优异。
在当前消费市场复苏乏力、餐饮业竞争白热化的背景下，绿茶餐厅选择以小店模式深耕下沉市场，这一战略不仅明智，更是其持续增长的关键。然而，随着“网红”光环的逐渐淡去，绿茶餐厅面临着市场不断涌现的新模式和新菜式，这要求公司不断创新以维持其市场竞争力。
本文源自财华网
