、星巴克：全球最大的连锁咖啡饮品企业
1.1、公司概述：上市二十七年市值百倍增长
市值百倍增长，门店遍布全球的咖啡巨头。星巴克成立于 1971 年的华盛顿州西雅 图市。随着霍华德?舒尔兹于 1987 年收购该公司，星巴克便于十年间迅速成长为 全球知名的连锁咖啡企业，除售卖精品现制咖啡外，亦通过店内及店外零售袋装 咖啡豆、咖啡冷热饮料、糕点食品以及咖啡机、咖啡杯等。
星巴克于 1992 年 6 月在纳斯达克交易所上市，截至 2020 年 12 月，星巴克市值已 超 1200 亿美元，成长 800 逾倍。FY19 营收/净利润达 265.1/36 亿美元，是 1996 年的 38/86 倍。公司于全球范围通过直营+特许经营模式开设了 31,256 家门店，是 1987 年门店数的 1839 倍；其中中国内地拥有 4,123 家门店。
< class="pgc-img">1.2、灵魂人物：卓越领袖霍华德?舒尔兹
将精品咖啡文化带入美国，带领咖啡帝国转危为安。霍华德?舒尔兹，1953 年出生 于美国纽约。舒尔茨加入星巴克时其仅为一家销售咖啡豆、茶叶及香料的零售门 店。而受意式咖啡馆启发，舒尔茨意识到咖啡的精髓不仅在于咖啡本身，而在于享受咖啡时刻的“气氛、交谊的空间、心情的转换”，即“体验”才是咖啡馆真正 吸引顾客一来再来的精髓。
舒尔茨于 1987 年收购星巴克后，将咖啡体验注入，将曾经的零售店转为咖啡饮品 连锁，带领星巴克从一家只在西雅图有 17 家店面的公司成长到在全球范围内拥有 超三万家门店的咖啡巨头。他亦在公司危急时刻重通过为公司“瘦身减负”、“重 塑星巴克体验”、“着眼亚洲新兴市场”等手段重整公司业绩及股价，帮助公司重 回巅峰，具备卓越的领导力、决断力及远见。
以人为本，坚实星巴克“伙伴文化”，保障公司人才输出。星巴克自创立来便贯 彻以人为本的理念，建立“伙伴文化”并将其深深扎根在星巴克。早在 1991 年， 公司便推出股票期权计划，全球员工，包括每周兼职 20+小时的兼职工，均可持 有星巴克 Bean Stock。公司员工互称伙伴，尊重彼此，极大激发了工作积极性。 即便在 2008 年金融危机时，星巴克也未削减承诺给员工的健康福利，“因为这会 损坏公司的存在根基，那就是我们的文化和价值”。而良好的机制亦为公司快速的 扩张、全球三万余家门店提供了人才保障。
< class="pgc-img">2、历史阶段及估值表现：从估值溢价到价值分红
星巴克近 50 年的发展历史可分为四个阶段。初始：美人鱼的诞生，咖啡帝国的崛起（1971-1992 年）。第一阶段：咖啡帝国版图的扩张（1992-2000 年）。第二阶段： 急速扩张，遭遇危机（2000-2008 年）。第三阶段：咖啡帝国的再次辉煌（2008 年 至今）；每个阶段各具特色，估值体系变动明显，对我国餐企现有及未来估值有 参考意义。
< class="pgc-img">2.1、初始阶段：咖啡文化伴随消费能力提升而崛起（1971-1992）
2.1.1、历史背景：随着消费能力、生活品质提升，速溶咖啡成长到咖啡文化
婴儿潮一代消费刺激，咖啡文化得以培育。早期，美国受英国文化的影响导致当 时茶文化盛行，而咖啡仅作为餐厅或酒吧的附属品。1771 年 12 月，著名的波士 顿倾茶事件意味着美国独立战争的开始，也标志着茶文化时代的结束。自此，美 国正式开始了几百年的咖啡饮用历史。1930s 年代，市场上首先出现了如麦斯威 尔、福爵等速溶咖啡公司，速溶工业咖啡时代诞生。
20 世纪 60 年代中期，随着美国二战后婴儿潮一代正值盛年，且伴随着沃尔玛等 大型折扣超市的普及导致生活成本不断降低，美国人均可支配收入和购买力都有 显著提升。受消费升级推动，消费者对咖啡口感要求与日俱增，由此进入精品咖 啡时代。当时主要以袋装咖啡豆的形式零售，由顾客买回研磨制作饮品。由于研 磨过程繁琐且对专业性要求高，人们更愿意购买成品咖啡。至此，能烘培优质咖 啡豆、香气四溢的咖啡馆就此崛起，推动咖啡文化前进。
< class="pgc-img">星巴克引入意式咖啡馆体验，推动美国咖啡文化前进。1971 年，星巴克创始人戈 尔登?鲍克等出于对精品咖啡的喜爱共同创立了彼时为咖啡豆零售商的星巴克。 1983 年，已在星巴克市场推广部任职的霍华德在出差意大利途中感受到了意式咖 啡馆的魅力，并决定将星巴克打造成一个主打意式咖啡的饮品连锁品牌，伴以优 质的产品及服务品质及舒适的环境氛围。1987 年，霍华德正式收购星巴克，随着 美国人均可支配收入超 1 万美金，居民消费能力提升，对生活品质追求加大，星 巴克掀起了以拿铁为首的意式咖啡风潮，正式开启咖啡文化时代。
< class="pgc-img">2.1.2、经营表现：成倍增长时期，实现上市
里程碑：1992 年纳斯达克上市，成为首家上市的咖啡企业。1992 年，星巴克在纳 斯达克上市，此时公司门店规模已达 165 家，是 1987 年的近十倍，业绩表现亮眼。 1992 年公司营收达 0.93 亿，同比增长 61.5%；净利润为 0.04 亿，同比增长 70.4%。 上市一年便实现业绩翻倍，1993 年公司营收达到 1.77 亿美元，同比增长 89.7%； 净利润达到 0.08 亿，同比增长 101.8%。上市之初，公司的市值近 0.14 亿美元， 仅半年，市值达到 0.48 亿美元；公司上市之初的 PE 估值便高达百倍，并于上市 3 年内维持了 60 倍以上的估值溢价。
< class="pgc-img">2.2、发展初期：版图快速扩张，持续享受估值溢价（1992-2000）
2.2.1、经营表现：从国内到全球，门店数/净利润 CAGR 均超 46%
深耕国内，加密布局，从美国中西部扩张到东海岸。1992 年后，星巴克大举挺进 纽约、亚特兰大、拉斯维加斯、辛辛那提及费城等地。2000 年底，星巴克已有近 3500 家门店。随着入驻城市数量的增加，品牌曝光度逐渐提升，星巴克的品牌力 增强。由于星巴克的入驻往往可以带动周边社区经济繁荣产生“星巴克效应”，公司议价能力持续提升使得公司能以更低的成本扩张。
< class="pgc-img">1995 年实行国际化战略：走出北美，开往全世界。在国内加密开店的同时，1995 年星巴克逐步全球化。由于进入海外市场往往会受到当地政策的制约和市场环境 的影响，星巴克通常先采取合营的方式打入当地市场，以轻资产模式实现快速扩 张。星巴克 1999 年进入中国时，分别授权北京美大咖啡有限公司、统一集团、 香港美心公司在国内开特许经营店。这种方式能有效节约初期投资，规避陌生市 场潜在风险。截至 2000 年，海外门店数达到 525 家，占比 15%。其中海外特许经 营门店数达 352 家，占海外门店总数的 67%。
< class="pgc-img">快速拓店+稳健单店表现驱动营收和净利双增长。从 1992 年到 2000 年，公司门 店数 165 迅速攀升至 3501 家门店，CAGR 达到 46.5%。尽管公司同店销售增长率 从初期年的 19%逐渐下滑，但仍维持中单位数增长，成熟单店表现稳健的背景下， 规模的扩张推动星巴克营收从 1992 年的 1.03 亿美元，成长到 2000 年的 21.69 亿 美元，八年时间翻了 21 倍，CAGR 达 46.36%。净利润从 1992 年的 0.045 亿美元， 成长到 2000 年达到 0.946 亿美元，CAGR 达 46.33%。
< class="pgc-img">2.2.2、估值表现：高增长伴随 60 倍 PE 的估值溢价
业绩兑现+估值溢价为股价的双引擎。随着公司门店数从 165 增长到 3501 家，公 司同店增长率有所下滑，但仍维持中单位数增长。稳健的单店表现加上门店的快 速扩张，业绩有所兑现。值得一提的是，市场持续给予了快速成长中的星巴克以 估值溢价，PE 维持在 60 倍左右。业绩兑现和高估值成为了驱动星巴克股价和市 值增长的双引擎。1992 年星巴克市值为 1.38 亿美元，2000 年达到 83.27 亿，实现 60 倍增长。我们认为海底捞及九毛九（太二）便处于类似阶段，估值溢价非偶然。
2.3、调整阶段：急速扩张下同店转跌，估值及业绩双杀（2000-2008）
2.3.1、经营表现：全球扩张下经营不善，同店转跌
2000-2004 年期间轰炸式扩张，全球门店数量激增。2000-2004 年期间，公司门店 数从 3500 家增长至 8569 家，4 年 CAGR 达 25%，推动公司总营收从 21.69 亿美 元到 2004 年的 52.94 亿美元，CAGR 达 25%。其中，海外店面从 2000 年的 525 家增长至 2008 年的 5,113 家，CAGR 为 32.91%，其中特许经营店达 61%，带动 特许经营店收入占比从 2000 年的 8.7%增长至 11.3%。
< class="pgc-img">2004-2008 期间快速扩张下的管理不善叠加行业竞争，危机凸显。麦当劳在 2000 年推出咖啡品牌—麦咖啡；唐恩都乐现磨咖啡在 2007 年当选“美国人最喜爱的咖 啡品牌”。跨赛道抢占市场的竞争者规模优势不差于星巴克。截至 2004 年底，麦 当劳全球门店数量达 31154 家，而星巴克只有 8569 家；价格方面，麦咖啡均价在 20 元，星巴克均价大约 30 元；环境体验方面，虽然星巴克优雅简洁的木质装修 优于快餐式麦当劳，但星巴克常年人满为患，顾客难以停留享受咖啡。
< class="pgc-img">重速不重质的扩张背后危机四伏。公司凭借特许经营模式得以快速扩张，其占比 从 2000 年的 25.2%到 2008 年的 44.7%，全球门店几乎一半都是加盟店。然而公 司同店增长率从 2004 年的 10%逐年下跌，并于 2008 年首次转跌呈-3%。期间店 面费用率及销货成本率明显攀升，经营效率降低。经营不善的背后反映出的是集 团战略的缺陷，一味扩张却未能保证加盟店的产品品质和客户体验，另一方面， 大量开新店也对老店产生分流作用。
< class="pgc-img">2.3.2、估值表现：同店转跌伴随估值大幅下挫
同店转跌为估值致命伤。2008 年受到外部环境影响，公司常年盲目扩张下的问题 亦爆发。尽管门店数量的扩张表面上使公司收入仍欣欣向荣，但同店表现出现危 机。在餐饮企业模型下，增长根本来自于单店表现及净开店数，门店增长是表象， 而同店则是基础，限制着企业的上限：在一定规模下，公司同店转跌或意味着需 求的饱和，即新增门店或同业竞争已开始侵蚀公司现有门店表现，其规模已接近 饱和，未来扩店空间有限。
随着星巴克 2004 年后同店增速持续下降，公司估值从早期 60 倍左右的 PE 下降 至 20 倍左右，而 2008 年的同店转跌进一步压制 PE 至 11 倍。2000 年至 2008 年， 公司市值从 58.65 亿美元变动至 69.58 亿美元，而八年间公司门店数成长近 5 倍。 我们认为近年来呷哺呷哺的单店转弱，压制股价从 2018 年持续下跌则是处于类 似阶段。在单店模型波动的背景下，一味地扩张并不能支撑市值增长。
2.4、重启阶段：重塑星巴克体验，成熟后积极回馈股东（2008-2019）
2008 年霍华德?舒尔兹重新接任星巴克 CEO，便提出公司新愿景“To inspire and nurture the human spirit – one person, one cup and one neighborhood at a time”，宣告 公司将专注于提升咖啡业务并重塑客户体验。
2.4.1、经营表现：关闭落后门店，重塑企业特色，新兴市场提供发展动力
大规模关店潮，稳定同店增长。忙于开店让公司无暇思考单店效率问题，霍华德 回归后便大刀阔斧的“修剪枝丫”。2009 年，全球门店总数为 16,635，是星巴克自成立以来首次出现下降。调整门店组合战略使美国地区关闭了 474 家表现不佳 的直营店，员工总数同比下降 19%至 14.2 万人。特许经营店的数量也增长缓慢， YoY 从 2008 年的 14.3%下降到 2011 年的 0.3%。
< class="pgc-img">同店销售回归正常水平，门店控制初见成效。2008 年星巴克同店销售增长率跌至 -3%，2009 年甚至再跌一倍至-6%，而随着大量关闭落后门店，公司同店销售于 2010 年回归正常水平，并稳定在 5%左右的增长率。星巴克营收从 2008 年的 103.83 亿美元增至 2019 年的 265.09 亿美元，CAGR 达 8.89%。另一方面，净利润增长 亮眼，从 2008 年 3.16 亿美元增至 2019 年 35.99 亿美元，CAGR 高达 24.75%，相比于 2000 年至 2008 年期间 16.25%的 CAGR 有大幅提升。从费用端来看，店铺 营运费用占比从 2009 年的 35%降至 2018 年的 29.1%，店铺运营效率提升。
< class="pgc-img">注重咖啡品质，提升经营效率。为增强用户体验，提高门店运营效率，星巴克做 了多项举措：
一、 优化咖啡制作管理。将之前的半自动咖啡机换成全自动咖啡机，制作时 间从之前的一分钟降至 36 秒，减少客户等待时间；为保证咖啡口感，霍华德 要求每个门店使用传统的现磨制法且咖啡豆每 30 分钟更换一次。
二、 在突出咖啡特色的基础上丰富产品线。为专注于咖啡业务，公司暂停了气味较重的早餐三明治的售卖；并推出了中度烘焙的“派克市场咖啡”及特 制的 VIA 速溶咖啡等，丰富了咖啡产品线。
三、 增强员工咖啡技能和服务意识。2008 年，星巴克关闭位于美国的 7100 家门店三小时，用于对店员进行咖啡知识和服务水平培训。2018 年 5 月再次关店半天，对员工进行反种族歧视培训。
四、 出售咖啡业务之外的非核心业务。2017 年星巴克将于 1999 年收购的茶 饮品牌 Tazo 出售，并宣布关闭旗下全部 379 家于 2012 年收购的 Teavana 茶 店，回归咖啡业务初心。2018 年，星巴克将咖啡豆、茶包等产品的零售权出 售给雀巢，并将更专注于连锁咖啡门店的发展，提升用户体验。
五、 优化客户体验。星巴克推出了明确的会员制度，培养忠诚用户；甚至推 出了 My Starbucks Idea 网站，让用户投票选择下一次哪些产品出新，已成功 “出道”的产品包括人气爆款南瓜南铁及抹茶星冰乐等。
加强海外直营门店发展，FY20 提出继续加码新兴市场，疫情下股价再创新高。 公司海外门店数从 2008 年的 30.7%增长至 42.2%。海外门店总数从 2008 年的5,113 增至 2019 年的 13,189 家，CAGR 为 9.0%，而北美门店仅为 4.1%。其中，公司通 过收回部分海外成熟特许经营门店使得海外直营门店占比逐步提升。营收方面， 2010 年海外门店营收为 13.61 亿美元，2019 年为 61.91 亿美元，九年间 CAGR 达 到 18.3%，远高于北美地区的 8.9%，收入占比从 2010 年的 12.7%上升至 2019 年 的 23.4%，成为公司强劲创收引擎。
星巴克多年的发展塑造并推动了新兴市场的咖啡文化，市场需求的拓宽亦反哺了 公司的长久发展。公司 FY20 财年提出将继续加大中国市场发展，计划 FY21 于中 国新开 600 家门店，并在 FY22 前进驻中国 230 个城市，门店达 6000 家，公司股 价亦随之大涨创历史新高。
< class="pgc-img">2.4.2、估值表现：估值回归理性，持续回馈股东
业务成熟估值回归，业绩增长为股价主要增长动力。霍华德果敢改革成效显著， 公司同店增长率恢复高单位数增长，直至 2016 年。这个阶段，公司海外布局逐步 成熟，公司从以快速扩张刺激估值溢价+业绩推动股价上涨的阶段转换到以优质且 稳健的业绩表现推动股价上行的阶段，此前公司 60 倍左右的估值亦恢复到 20 倍 -30 倍左右的理性范围。
公司进入成熟阶段后价值凸显，通过回购及派息将收益与股东共享，推动其股价 良性发展并向市场传递对公司未来有信心的信号。星巴克从 2001 年起开始回购股 票，2010 年起开始发放股利。股息从 2010 年的 2 亿美元逐年增长至 2019 年的 18 亿美元，9 年内翻 9 倍，派息率从 21.2%增长至 50%。
值得一提的是，公司 2015 年后再一次遇到同店增速下滑的发展瓶颈，公司净利润 增速从 2015 年前的双位数下降至 2016/2017 年的 2.2%/2.4%，期间股价亦经历了 两年的疲软时期。然而，公司再次回归初心，致力改革内在效率，将精力放在回 报高的核心业务及地区，精简掉增速慢的非核心业务：1、收回中国内地直营全部 权限，2、将新加坡、巴西及中国台湾地区经营转为特许经营模式，3、关掉 Teavana 零售门店，4、卖出 Tazo 品牌，5、将零售业务授权给雀巢，6、关闭北美地区落 后的自营门店等措施以提升公司内部运营效率（Streamlining）。公司同店增速亦 从 2018 年后好转，带领股价再次走出困境。
< class="pgc-img">3、星巴克的成功之道
不同于普通咖啡馆，星巴克毋庸置疑已经成为了咖啡文化的代言。霍华德舒尔茨 曾表示，在星巴克创立前，美国居民鲜少知道意式咖啡为何物，公司不仅创造了 近代美国咖啡业，更是创造了一种饮品体验，创造了原本不存在的语言，创造了 新文化并提高了居民生活水平。
表面上星巴克的特别之处在于其文化的成功，即卖的不是咖啡，是新的体验、新 的生活方式，文化成就了伟大的星巴克。但从底层深挖，公司无论在员工管理、 激励政策还是选址装修、供应链布局等都为公司表象的文化提供了坚实的底层支 撑。各方面的底层支撑塑造了强品牌，而品牌文化形成后则可进一步赋能底层发 展：凭借品牌加强上下游议价、降本增效、提升溢价，形成了价值创造+收益获得 协同发展的生态闭环。
3.1、赛道优：兼得成瘾性+标准化的咖啡行业
成瘾性保证高消费频次，形成客户粘性及高复购率。咖啡豆所蕴含的咖啡因能让 人清醒及兴奋，但同时也很容易使人成瘾。据数据显示，美国人一天要喝掉四亿 杯咖啡，截至 2019 年，美国人均咖啡饮用量达到 2 杯/天，远远高于果汁的平均 饮用量。高成瘾性意味着高消费频次、高客户粘性及高复购率，同时也意味着能 为星巴克带来持续稳定的现金流。
< class="pgc-img">产品标准化程度高，易于复制。一杯拿铁的制作流程非常简单，一泵咖啡浓缩， 按一定比例加上奶和糖装入杯中就可完成。不仅拿铁，星巴克其他产品的制作流 程也不复杂，所需的原材料一般简单易得、种类有限且价格低廉。饮品制作流程 易于复制，标准化程度高，一杯标准口味的咖啡无需依赖咖啡师的水平，这为后续全球扩张打下坚实基础。
品牌力和标准化助力连锁程度提升，降低经营费用率。对于一个连锁餐饮品牌来说，标准化、品牌化、连锁化缺一不可，否则商业模式无法有效复制进而影响公 司的核心能力：由于餐饮业客单价有限而成本固定，因此规模效应连锁化尤为重 要；而连锁化的基础则在于单店模式的可复制程度，即标准化；而由于消费者对 食品卫生要求日益提升，餐饮品牌度则是另一大关键；综合看，标准化有利于连 锁化，连锁化又进一步促进品牌化，为餐企必经之路。
星巴克在标准化方面做的近乎完美，在世界任何一个地方喝到的拿铁，都是一样 的，主要得益于公司从上游原材料供应到终端制作量杯均形成了标准化流程；加 上星巴克的大品牌背书，人们久而久之便形成购买习惯，而需求的提升又进一步 促进了开店空间及品牌影响力，使公司更具备议价能力，能以更低成本扩张。
< class="pgc-img">3.2、精准选址保障有机扩张，细致管理助力体验升级
3.2.1、选址：城市分级+GIS 模型助力公司抢夺优质商铺
美国国内扩张，优质选址战胜区域差异。星巴克发源于西雅图，与这里得天独厚 的地缘环境脱不开关系。当 1987 年星巴克大举进军芝加哥时，却因为当地人清淡 的咖啡饮用习惯、高昂的租金和人工成本以及风大寒冷气候下消费者不愿上街购 买咖啡的习惯而惨遭亏损。随后通过谨慎选址新店，加强对的布局以扭亏为盈。 注重选址是星巴克在扩张过程中学到的重要一课，为之后的全球扩张打下基础 敢为天下先的“集中轰炸式”门店布局。1991 年温哥华罗布森大街的星巴克双子 店正式对外开业，两家店距离仅 15 码。通常连锁店会避免过密的门店布局，但星 巴克却反其道而行之并获得巨大成功：1、店面位于人流密集的十字路口，两家门 店让人感到好奇从而加深对品牌的印象；2、两家门店虽然毗邻而设但装修风格迥 异，能吸引到不同的客户群体。双子店的成功奠定了星巴克此后的在人流密集的 区域“集中轰炸式开店”的风格。
房产部门精准选址，提高品牌曝光量。星巴克主要坐落于繁华的街角，或者地铁 站、机场、学校等人潮涌动的地方。早在建立初期，星巴克便建立了成体系的选 址策略，对人流量、当地的平均教育水平、平均收入水平、人口比例甚至当地智能手机的用户量等进行精确测算。星巴克于 90 年代便将城市划分，并从 25 万人 口以上城市下手。除此之外，星巴克亦死磕细节，比如开在通往市中心的主干道 的右边，因为人们早上不会浪费时间掉头来买咖啡；再比如，星巴克经常开在干 洗店和音像店旁边，因为人们通常要往返两次，使得星巴克的曝光量翻倍。
< class="pgc-img">先发制人，辐射状开店模式提高市场占有率。星巴克高效的房产部门时刻关注每 一个优质物业，一旦有空位便一举拿下。先发制人对竞争者产生威慑作用，且随 着更多竞争者入局，房产资源变成稀缺资源，竞争者更加难以赶超。除此之外， 星巴克采取辐射状开店模式。每当决定进入一个新市场，首先将该市场内所有的 城市划分为多个等级，进驻时先把门店开进最繁华的城市，然后加密门店网络， 之后再以此为圆心逐渐往二三线城市下沉，抢占更多市场份额。这种辐射式的开 店方式不仅发挥了规模经济的效应，还进一步增强了星巴克的品牌影响力，使得 竞争者只能去到更偏远的地方开店，这更加树立了其咖啡霸主的地位。
大数据技术辅佐选址及商业决策。星巴克有一套 GIS（Geographic Information System）数据建模选址系统，通过输入车流量、消费群体分布、商业构成以及其 他地理位置信息等各种不同类型的信息对门店优次进行排序从而得出最佳门店位 置。1994 年，星巴克甚至利用 GIS 尝试新的门店类型，在交通密集的区域开出第 一家免下车窗口。GIS 还可以辅助管理层做出商业决策，比如通过输入气象数据， 判断热浪来袭的时间，然后将星冰乐的促销时间与之匹配从而增加星冰乐的销量。 星巴克通过利用大数据技术，有效的避免了将资金浪费在错误的开店决策上。
< class="pgc-img">3.2.2、门店管理：坪效+时效的精密布局
细致的门店管理以提升经营效率和用户体验。坪效方面，星巴克经常采用高脚凳， 别名“八分钟”凳，因为人们在这个凳子上难以久坐而不得不站起来走动，这大 大增加了门店的客流量和翻台量。时效方面，星巴克使用全自动意式浓缩咖啡机， 只需一下按钮就可完成浓缩咖啡的全过程。以拿铁为例，制作时间从之前的一分 钟降至 36 秒，这意味着同样的时间可赚得双倍利润；星巴克亦为星冰乐设计了定 量铲以规范取冰量，使得准备时间缩。另外，星巴克创造性地推出了横向排队方 法，顾客可通过观察咖啡师制作咖啡的过程以分散注意力，降低排队的焦急感。
3.2.3、供应链管理：系统化管理流程，控制成本
全面精准的供应链管理为规模效应的基础。1995 年开始，星巴克对供应链进行全 面升级，通过软件打造集预测、产能管理、生产控制、订单执行等模块为一体的 供应链系统。公司现有系统可精准评估每家供应商的绩效，从而提高与供应商合 约谈判的筹码，最终降低物流成本。星巴克供应链呈现：全面性-同时为特殊渠道、 直销渠道和零售渠道提供支持；精准性-采用按库存生产模式，有利于及时响应客 户需求，匹配生产计划；高效性-缩短中间环节，加强与上游供应商的信息交互， 与众多供应商构建直接联系，缩短交付时间。
布局上游：建立 9 个咖农支持中心，推出咖啡与种植农准则。星巴克采用的阿拉 比卡咖啡豆对环境要求颇高，往往生长在高海拔地区且及极易受天气影响，导致 咖啡豆价格波动大。星巴克在全球建立了 9 个种植者支持中心，每个中心配备农 学家和可持续发展专家，推广咖啡生产的最佳做法，提高咖啡质量和产量，并提 供农学支持，以应对气候和其他因素对咖啡品质和产量的影响。2004 年，星巴克 启动了 C.A.F.E.条例（咖啡和种植者公平条例），帮助咖农改善生计的同时也通过 布局上游锁定了优质的咖啡资源，为扩张打下基础。
< class="pgc-img">利用锁价合约+期权等方式对冲原材料波动风险。星巴克通过锁价合约（fixed-price contracts 和 price-to-be-fixed contracts）来提前锁定原材料价格，减少成本波动。 Fixed-price contracts 是指直接锁定咖啡豆价格，在咖啡豆价格相对稳定在低位时 广泛使用。Price-to-be-fixed contracts 是指咖啡豆的质量、数量、交割时间等条款 已约定，只是商品的基价还未确定，通常用于咖啡豆价格在较长时间内持续保持 高位的情况。此外，公司亦通过远期合约及期权等衍生品以对冲原材料价格风险。 星巴克一系列的采购条约往往可保障 1-2 年价格稳定，数量充裕的原材料供应。
3.3、“以人为本”+“第三空间”=星巴克体验
3.3.1、优秀员工：向顾客传递企业文化的窗口
“以人为本”的企业价值观，有效激励员工。星巴克始终坚信，要顾客满意，首先要员工满意。作为最早的给员工提供福利和保障的公司，星巴克创立初期便为 每周工作时间超过 20 小时的员工提供医疗保险和股票期权。另外，每个为星巴克 工作的员工，即便是兼职，都被成为“合作伙伴”，极大的增加了员工的认同感和 归属感。据 2019 年数据显示，星巴克全球员工总数已经达到 34.6 万人。每位新 员工入职，都会收到欢迎邮件及礼包，并参加文化融入、咖啡知识等课程培训。
内部晋升机制完善，优待“企业文化的门面”。星巴克每年有逾 20%的职位晋升 是通过内部招聘的方式完成，每个人都有机会成为店长。此外，公司亦下放权限 给店长，门店经理为“决策人”，从基层满足顾客需求。2014 年 4 月 6 日，星巴 克宣布在美国直营店每周平均工作时间超过 20 小时的员工均有机会申请星巴克 资助其上大学的机会，投入金额达到近 3 亿美元，目标在 2025 年前，帮助 25000 名员工获得本科学位。星巴克相信员工是公司向客户传递公司企业文化和价值观 的载体，有效的激励政策亦是多年来员工保障服务水平的关键。
< class="pgc-img">3.3.2、善用门店环境打造社交属性
着力打造门店环境，神奇的第三空间。“第一空间”和“第二空间”分别为家庭和 工作场所，“第三空间”指除家和公司外，人们选择前往的公共聚集场所。星巴克 借此概念提出“星巴克不仅是一家咖啡企业，而是通过咖啡作为社会粘结剂，为 人们提供聚会场所的第三空间”。随着社会节奏的加快，在工作不断挤压人们的社 交空间的背景下，星巴克为顾客提供介于家和工作场所的“第三空间”。只需点上 一杯咖啡就可在星巴克优美环境里或优雅消磨时间、或精致社交的权利。这一概念让星巴克得到追捧，越来越多的人将星巴克视为重要的社交、休闲、工作场所。
品牌即标签，使得顾客愿意给予星巴克体验以溢价。从赛道看，餐饮业进入门槛 并不高，咖啡成本亦不过几元，而顾客愿意以 30 元+价格高频次购买星巴克的咖 啡实属其特别之处。从商业模式看，星巴克将其场景打造成社交空间，让人们可 以安逸的享受时光，并将其品牌打造成一种标签，手拿绿标杯的人们一定程度象 征了一种新时尚和精致生活态度，使人们愿意给予星巴克高于咖啡本身很多的溢 价。再加上其随处可见的门店布局，使得星巴克已经自然融入了消费者生活。
星巴克的专属语言。星巴克创造性的开发了一套属于自己的专属语言。之前的饮 料杯子尺寸仅限于大、中、小三个尺寸，然而星巴克取消了小杯，推出了超大杯 的选项，并且用意大利语中的“Venti”来表示超大杯。另外还有很多星巴克专属 词汇比如“Frappuccino”来表示星冰乐，“Grande Latte”表示大杯拿铁等。当客 户在星巴克点餐，就被迫进入这种新的语言环境以形成独特的归属感。
< class="pgc-img">3.4、品牌文化塑造情绪认同：产品推陈出新+IP 打造+强会员体系
3.4.1、积极推陈出新丰富产品线
拓宽产品线：星冰乐的诞生使公司从传统咖啡馆转型为饮品巨头。1995 年加州温 度飙升，冰凉爽口的咖啡奶昔类冷饮星冰乐由此诞生。一经推出，星冰乐就大获 成功。1995 年夏末，星冰乐占到整体销售额的 30%。如今，星冰乐已经成为星巴 克的最受欢迎的王牌产品之一，每年星巴克都会根据当年的流行色对星冰乐推陈 出新，甚至还会根据不同国家的文化推出季节限定。随着星冰乐的发明，星巴克 成功完成了从传统的意式咖啡馆到咖啡饮品巨头的转型，客户群体大幅拓宽。
< class="pgc-img">积极推陈出新，丰富产品种类。星冰乐的风靡给了星巴克极大的信心，之后不断 又推出各种新品。1996 年，星巴克与百事合作推出瓶装星冰乐。1999 年，收购 Tazo 品牌进军茶饮。2012 年推出金色焙烤系列，轻度烘焙的咖啡豆吸引新的受众； 为了给消费者提供更多健康美味的食品选择，同年星巴克收购了 La Boulange Bakery 公司，负责为门店提供高品质食物。2015 年，星巴克推出冷萃冰咖啡和手 工冰沙，均获得较好市场反响。
< class="pgc-img">3.4.2、打造品牌 IP，与当地文化碰撞，塑造情绪认同
从慈善切入双赢的公关行为。每当星巴克门店开进一个新城市，通常会选择与当 地的慈善组织合作，将开业当天销售额的部分捐给慈善机构。一来慈善机构为了 获取更多的捐赠，会尽全力让更多的人了解到新店开业，增加星巴克的曝光；二 来捐助慈善事业让星巴克获得了拥有社会责任的口碑，使公司形象更丰满和正面， 三来慈善机构也获得了捐赠，而星巴克也以低成本完成了一次成功的市场推广。
打造星巴克 IP，丰富周边产品增强顾客认同感。当数以万计的顾客人手一杯白底 带绿色美人鱼标志的咖啡纸杯时，手中的杯子就变成了移动的广告牌，使得星巴克广告费用率持续处低位。每年圣诞节，星巴克都会推出全新设计的限量版咖啡 杯。2016 年总统大选前，星巴克还推出了一款绘满了不同的种族和人群、象征着 “团结”的绿色纸杯。2019 年 2 月推出的“网红”猫爪杯风靡一时，199 元的售价 一度炒至十倍以上。2017 年和著名彩妆品牌 Paul&Joe 联名推出樱花杯。每当星 巴克推出独特设计的咖啡杯时，往往在预售期就被抢购一空，星巴克 IP 深入人心。
< class="pgc-img">星巴克文化与当地文化的结合。在实施国际化战略的同时，星巴克还力求做到了 本土化战略。每当进入一个新的国家，星巴克会因地制宜地推陈出新，比如结合 当地传统文化打造全新的店面装修，或者推出一系列有当地特色的产品。
< class="pgc-img">3.4.3、强数字化能力助力会员体系
超前的数字化营销意识及强大的会员（rewards）体系。星巴克在数字营销方面为 行业领头羊，于 2001 年推出礼品卡，并于 2009 年推出了移动支付功能，2011 年 对全美近 7000 家门店升级改造，使得消费者可以使用多种支付方式及充值的移动 钱包进行付款。2015 年推出手机上下单，线下取餐的移动应用。公司会员系统星 享俱乐部进一步通过积分、饮品券等方式绑定了粉丝。2017 年，星巴克礼品卡和 会员移动支付中的现金存量超过 12 亿美元。公司 2019 财年星享卡激活充值达 109.8 亿，使用达 108 亿，而当年公司总收入达 265 亿，星享卡系统占公司总收入 达 40%，会员粘性极高。
< class="pgc-img">4、总结及启示
启示一、品类关键：易标准、成瘾性、普适性的品类才可保障开店空间，而开店 空间短期决定了餐企的扩张速度（估值溢价），长期决定了市值空间
星巴克咖啡品类完全符合易标准、易复制、易上瘾及消费频次高的天然属性。亦 决定了公司可以在四十年期间拓展至 3 万余家店的基因。反观星巴克进入茶饮品 类却未激起水花：1、茶饮口味过多质量差别大 ：咖啡豆集中在 Arabica、Robusta 且价格差异不大，而茶类品类丰富，茶叶售价范围广，难以管理；2、普适性不强、 缺少特色：得益于如星巴克等大型连锁的推动，咖啡文化已深入人心。而茶饮在 美国并无强品牌及特别性，在大型购物中心萧条的背景下，其零售不具现适性。
中餐由于其地域差异大、依赖大厨等存在难标准、难复制、难扩张的局面。这也 就天然决定了在餐饮投资上一定要去追求广谱性及可复制性。从赛道看，我们认为海底捞/呷哺呷哺所处的火锅具备易标准、口味普适强的天然优势，而太二通过 减少 SKU、标准作业流程而降低了对大厨依赖。从开店空间看，预计海底捞于国 内有 2000-3000 家开店空间，较现在仍有翻倍空间。而太二现有门店数仅 200 余 家，基数仍低、增长空间仍大。此外，我国中餐龙头近年来亦持续尝试扩宽赛道、 寻求新的增长曲线：1、海底捞：试水快餐领域、加速零售化；2、呷哺呷哺：推 出凑凑，进入茶饮市场；3、九毛九：保持新品牌的孵化、试水火锅等赛道。
启示二、餐饮前端为服务业，后端实为制造业
品类属性决定了开店空间的基因，而强供应链体系则为扩张的关键。如此前提到 的，星巴克的扩张离不开其上游咖啡豆的布局，稳定的供应才能保障公司全球的 运营。随着我国餐企初具规模，供应链的布局亦日益重要。餐饮连锁供应链是产 业链中最难运营的体系，涉及到原材料采购、食品安全监控、物流配送等多方面 细节，决定了餐企门店的运营效率及拓店速度，亦为餐企打造新品牌提供了基础。 海底捞的成功不仅仅是前台的贴心服务，而是拥有了全方位后台供应链的支撑。
1、海底捞：供应链布局的佼佼者，已培育出我国领先的供应链平台蜀海，形成了 采购、品控、仓储及配送优势。在服务海底捞的同时，还为九毛九、7-11、曼玲 粥店等众多餐饮零售企业提供供应链支持。底料亦有集团体系内的颐海国际提供。 2、呷哺呷哺：与锡盟政府达成合作协议，布局羊肉加工厂，突出了呷哺主打牛羊 肉的品牌特点，亦使呷哺在 FY19 全行业面临原材料涨价的背景下毛利率实现逆 势增长。3、九毛九：除了现有三大中央厨房外，公司亦于 2020 年加大了对原材 料供应商的投入。
< class="pgc-img">启示三、“符号化”为品牌发展的灵魂，创造情感链接
顾客之所以愿意为星巴克的溢价买单就在于其人文体验，生活方式的符号性象征： 即“星巴克成功打造了专属文化：以咖啡为载体，将休闲、中产生活为内核的文化理念贯穿始终，成为了圈层用户的标签。”品牌文化在消费者中更易产生内容流 量，使得品牌在拥有性格的同时亦更容易与消费者达成情感链接，让人们一想到 “咖啡”便想到“星巴克”。
从我国餐企看，海底捞形成的“服务”概念已深入人心，颇具火锅代言词的趋势。 如“星巴克不只卖的是咖啡，而是体验”，海底捞亦“不仅是火锅”。太二亦凭借 “二”、“有趣”的定位打造了鲜明的品牌记忆度，但其现有门店仍较少，未形成 海底捞似得全国知名度。相对来说，呷哺全国已拥有了千家门店，其在“符号” 化发展方面还有进步空间。
启示四、优质餐饮企业的估值溢价绝非偶然，市值由单店*开店空间决定
参考星巴克上市初期的估值，我们认为海底捞及九毛九的估值溢价绝非偶然。考 虑到我国餐企规模仍相对较小，海底捞/九毛九太二 FY19 门店数仅 768/126 家， 不考虑海外发展，其未来三年仍有望以双位数增速扩张，海底捞及九毛九的动态 PE 在可预见的业绩增长下都是持续下降的。我们认为近年来海底捞及九毛九生命 周期仍处于星巴克的第一阶段：估值溢价+业绩增长双击带动股价快速攀升。而呷 哺呷哺则处于星巴克 2008 年后阶段：门店布局已成规模，但此前单店表现疲软导 致的估值+业绩双杀，而随着呷哺企稳+凑凑发力，公司正迎来估值+业绩双击。
餐饮业的市值可采用单店盈利*门店数模式*单店 PE 倍数计算：即公司市值为单 店价值乘以门店数量。星巴克之所以可以支撑估值溢价在于其广阔的可开店空间 及稳健的单店盈利能力。以凑凑为例，成熟凑凑单店营收 2000 万左右，门店净利率 10%左右，则单店净利达 200 万，到 2022 及 2023 年，预计凑凑门店数可达 250/300 家，则凑凑品牌利润可达 5 亿+，考虑到高增速下的估值溢价，给予 30 倍 PE，则凑凑对应市值可达 150 亿人民币；而随着规模扩大、品牌渠道力加强， 无论是餐厅面还是集团面成本及费用仍有下降空间，可抵消随着规模扩大，单店 营收或下降的风险。而从太二看，其单店净利可达 180 万+，截止 2020 年门店数仅 200 逾家，开店空间仍可期，因此可支撑其高市值。
总结、底层构建逐步成熟、品牌文化初见端倪，把握我国餐企崛起之时
星巴克的崛起、发展、重整历史及每阶段对应的估值表现颇具启示性。表面看， 星巴克的独特在于其出品稳定、环境舒适、占据热门地段、拥有其独特的品牌文 化。从内里看，公司品控稳定来自于供应链的把控及标准化的作业流程，优质的 服务来自于有效的激励政策及人文关怀，优越的地理位置来自于专业的选址团队 及系统等底层支持，而文化及品牌的建成又进一步保障了公司低于行业水平的租 金成本。星巴克的成功之道不过是基于其强有力的细节把控、底层支撑所赢得的 文化认同，在实现了价值创造的同时亦收取了收益。
我国餐饮业规模庞大而格局分散，后疫情时代居民对食品安全要求、品牌认知度及生活品质的提升，使得街边小店压力加大，有望加速出清，我国以海底捞为首 的连锁餐企已初成规模，在门店扩张、供应链布局、品牌度方面已有先发优势， 未来三年的高速发展确定性仍强，值得长期关注。
……
（报告观点属于原作者，仅供参考。报告出品方/作者：兴业证券，宋健）
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