“买菜回家做饭”和“外卖到家”之外，锅圈食汇探索了第三种居家餐饮解决方案。

“下雨天窝在家里吃顿火锅是个不错的选择。”对于喜欢居家的赵女士来说，火锅食材能够送到家给她减少了不少麻烦。“锅圈食汇的菜品齐全，想吃的菜品都有，网上下单也很便利，最重要的是新鲜食材可以随时下锅”。

2017年创立至今，深耕食品行业5年的锅圈食汇，已拓展超8000家门店，并开辟出了一条居家餐饮新模式。

覆盖火锅、烧烤、快手菜、卤味、速食和生鲜等多品类，锅圈食汇旨在满足社区居民多种家庭餐饮需求，成为中国最大的居家餐饮新零售公司之一，中国最大的预制菜生产、销售公司之一，成为中国亿万家庭餐桌的入口。而作为新物种企业，锅圈食汇也深知企业社会责任，在注重食品安全的同时，助力民生物资供应，推动乡村经济发展。

5分钟解决在家吃饭问题

在餐饮外卖和菜市场买菜中间的缝隙，锅圈食汇一直在探索社区餐饮零售化之路，开辟出居家餐饮新模式，并形成了规模化全国复制的能力。

锅圈食汇的产品不只有火锅，还覆盖烧烤、生鲜、预制菜、卤味、西餐、一人食、酒饮等八大品类场景。图/受访者供图。

瞄准人们消费频次较高的餐饮食材，锅圈食汇的产品不只有火锅，还覆盖烧烤、生鲜、预制菜、卤味、西餐、一人食、酒饮等八大品类场景，资料显示，锅圈食汇旗下产品SKU已达700余款，能够全方位满足不同情境下的居家餐饮需求，成为社区居民“5分钟解决在家吃饭问题”的最优解之一。

近期爱上露营的于女士也感受到了便利。她称，在郊外露营时，带上锅圈食汇的烧烤菜品，不仅能节省外出就餐的时间，还能在自然环境下享受自己烧烤的乐趣。“感觉露营与烧烤是分不开的，大家在一起露营时，烧烤会带来一种欢乐的氛围感。”

田女士是一个做饭小白，周末在家通常靠外卖解决吃饭问题，而锅圈食汇给了她另外一种可能——在家吃烤肉大餐，“几个朋友一起在家吃烤肉能体验到餐馆的氛围感，最主要是现吃现烤，能吃到最可口的味道。”

朋友在家聚会时，做一桌丰盛的餐食费时费力，尤其是夏天，闷热感更强烈，喜欢朋友到家做客的刘先生通过锅圈食汇直接就解决了聚会餐食，“有龙虾预制菜、有烧烤、有酒饮……看起来十分丰盛，是和朋友看比赛的绝佳组合了，最主要还不用收拾过多的锅碗瓢盆。”

锅圈食汇开辟的居家餐饮新模式给不少人带来了便利。而正是需求的增加，锅圈食汇也在不断扩张。截至目前，锅圈食汇全国门店超过8000家，累计服务1.3亿家庭。

《2021中国预制菜行业市场前景及投资研究报告》显示，目前，我国预制菜市场存量约为3000亿元，如果按照每年20%的复合增长速度估算，未来6-7年有望成长为万亿元规模的市场，长期来看有望实现3万亿元以上规模。

预制菜赛道的爆发式增长，引来各方企业竞相入局。作为新物种、独角兽企业，聚焦居家餐饮赛道的锅圈食汇,历经5年，已经成为业界领先的预制菜(3R)生产、销售公司。

净菜供应链以“食品安全”为中心

锅圈食汇快速成长的背后，是多快好省、好吃不贵地服务好亿万消费者的一日三餐。而推出优质的产品也更容易取得用户信任、吸引用户复购，以锅圈实惠旗下黑金系列肉品为例，每块肉可煎、可炒、可涮、可烤，有网友评价说，“性价比超高”“吃肉也能吃出高级感”。

锅圈食汇开辟出了一条居家餐饮新模式。图/受访者供图。

优质产品需要更快更新鲜地送到消费者的餐桌，为了配送及时，锅圈食汇在郑州、济南、南京、杭州等主要城市建设了17大现代化区域中心仓、1000多个冷冻前置仓，以辐射全国门店，通过仓储物流中心为门店提供高效快捷的冷链服务。

7月13日，在中国（郑州）新消费产业品牌峰会上，锅圈食汇董事长杨明超表示，锅圈食汇一直探索通过基础设施建设直达工厂和产地，即反向供应链，如何去掉中间化，将大量的数字化接入，是锅圈数字化重构传统食品供应链的关键问题。

用数字化重构供应链是锅圈食汇模式的扩张“秘诀”，而食品安全是留住用户的另一个关键问题。为保证食品安全，锅圈食汇从生产、包装到运输，都有着完整严格的审核执行体系，涉及优选供货商、设立驻厂品控、设置严格的审查流程等多个环节。

是否能通过严格的资质审查，是否专业成熟成为锅圈食汇筛选供货商的第一步。在此之后，供货工厂的食品安全体系、进货查验、人员卫生等多方面也需通过现场审核。即便通过审核的供应商，在合作期间无法通过“飞行检查”的工厂，也将被要求立即停止供货，严重者直接列入黑名单，终止合作。有日期早产、产品掺假掺杂、卫生条件差等安全隐患，无法通过风险评估的工厂，锅圈食汇将永不与其合作。

食材的安全稳定离不开品质的控制，锅圈食汇设立驻厂品控，从源头设置严格的审查流程，涉及索证索票、入库抽检、仓库检查、出库物流、门店巡查，确保食材的安全和卫生。而在锅圈食汇的门店中，卫生清洁、食材物品摆放，更有一套完整科学的管理制度和体系。为了让消费者放心，锅圈食汇和国内外知名的质量监测机构SGS、华测合作，定期送样抽检。

此外，对于门店的从业人员管理，锅圈食汇细化了食品安全管理人员职责、从业人员健康管理制度、从业人员培训管理制度、食品安全管理员制度等，并严格遵照执行，明确管理机制，责任落实到人。

履行企业社会责任

“一家面积不到70平方米的小店内，晚上九时已累积上百单明日要送的订单。”这是此前上海徐汇区梅陇路的锅圈食汇门店面临的考验。作为商务部门指定的民生保供企业，锅圈食汇履行社会责任，围绕“在家吃饭”持续为消费者供应生活物资。

疫情期间，锅圈食汇坚持不涨价供货，解决社区居民供应问题。今年3月上海疫情发生之后，作为重点保供企业之一，锅圈食汇一直坚持保供应、保运营、保安全行动，保持“平价售货”。而面对疫情期间的仓配、物流难题，锅圈食汇依托深入居民社区的超8000家门店“前置仓”以及全国多地仓储中心布局的优势，第一时间调配全国货品，协调最近的南京货仓及周边货仓相继支援上海，尽最大可能满足上海地区的民生物资供应。

因此，锅圈食汇收到了一封来自上海市消费者权益保护委员会的感谢信。在信中，上海市消保委对锅圈食汇在疫情防控期间，积极调配货源、克服物流困难、严把产品质量和售后服务的物资供应保障工作，给予了高度肯定。

锅圈食汇还为推动乡村经济发展、促进就业做出努力。据了解，锅圈食汇在供应链上游整合近600家专业食材工厂，并在部分地区投资助农工厂，直接解决当地就业问题，推动乡村经济发展。此外，锅圈食汇在服务百姓餐桌的同时，也对当地就业机会做了有益补充。对选择自主创业的加盟商，公司近千人的区域督导团队会提供一对一专人的培训和指导，并通过线上线下等多种形式提供免费课程和实操训练。

文/张洁

编辑 郑明珠

校对 卢茜

欣/文

星夜赴考场，或是形容火锅行业最贴切的词语之一。

有人收缩、调整，想走得更稳健，还有人融资、拓店，力图抓住时代赋予的所有机遇。但似乎，活得更好，才是目前行业参与者共同的信念。

而当整个火锅市场竞争已显白热化时，最先感知到的一定有一线餐饮人。

最近，“巴奴毛肚火锅北京一门店经理，将店长日记误发至顾客群”的事件，直接将火锅业竞争的激烈摆在了众人面前，也揭开了餐饮人在竞争中所承受的高压。

事件中心的杜高鹏，是巴奴毛肚火锅的一名店长，近日，他向财经网产经讲述了自己作为一线餐饮人所感受到的火锅行业的竞争与压力。

而在餐饮行业受到冲击的现在，或许正是每一个在一线努力的餐饮人，让未来的餐饮行业拥有了更多的可能性。

一线店长，站在市场竞争的最前端

在杜高鹏看来，进入巴奴，更多的是缘分使然。

彼时，从郑州大学毕业后，即将进入社会的杜高鹏偶然看到了巴奴的招聘海报，上面写着“先做好店员、再做店长、买车买房接来爹娘”，被这句话吸引住的他，立即对海报背后的公司进行了一番了解，之后，杜高鹏决定将这里作为自己职业生涯的第一站。

进入巴奴后，杜高鹏得到了人生中第一份正经职务——“传菜生”。用他自己的话来说就是，“主要负责上菜、端盘子、撤台”。

从大学生到“传菜生”，现实的“骨感”也让杜高鹏动摇过。财经网产经了解到，会计与国际企业管理专业出身的他，刚来巴奴做传菜员时，曾碰到一位在南航做空姐的同学，看到对方眼神中的惊讶，他也曾自问过，“我到底想要什么？”

一番思索后，杜高鹏放平了心态，他觉得，既然进入了餐饮业，想往上走，现在要做的只有踏踏实实走好每一步。

之后的时间里，他从传菜岗又陆续经历了服务岗、保洁、保安、主管等职位，两年后晋升至店长的位置，而这一干就又是将近4年。

成了巴奴的一线店长后，杜高鹏每日的工作，变得零碎起来。

考察厨房到前厅的状况，检查职工餐，听门店主管的训练会，进入餐前准备阶段后，还会和伙伴们一一互动，调动伙伴士气，迎接顾客、餐中巡视、和顾客交流、安排员工交接班，到了下午，再将上述的工作做一遍。

直到晚餐后，杜高鹏会召集管理组，对一天的工作进行复盘。

看似琐碎，但杜高鹏则告诉财经网产经，“这些工作都已形成了流程。”

按照巴奴内部的晋升通道，不出意外的话，杜高鹏下一步将晋升为“教练”。杜高鹏告诉财经网产经，教练可以负责多家门店，甚至会负责多个区，在巴奴，一般都是从几十个店长中选出一个教练，换言之，竞争非常激烈。

但当杜高鹏以为一切都朝着自己努力的方向前进时，却因一次失误，而将自己推至了舆论焦点中心。

2022年4月初，“巴奴店长日记外泄”在深夜登上了热搜榜，在众人的讨论声中，巴奴店长日记误发至顾客群，内涵竞争对手等说法沸沸扬扬。

在争议中，杜高鹏向财经网产经还原了那场风波始末。“在巴奴，我们有日例会、周例会、和月例会。当天被泄露出去的‘店长日记’，其实是我们周例会的会议记录。那天我也想通过一个赋能形式的会议给员工鼓鼓劲儿，开完之后，服务岗的主管觉得内容非常值得分享给自己服务组的伙伴们，就通过微信分享出去了，没想到‘手滑’发到了同样置顶的老顾客群中。等大家发现时，已经撤不回来，顾客群中也开始讨论这件事了”。

第二天晚上，杜高鹏发现，餐饮圈炸锅了，自己以日记形式记录的会议纪要，被疯狂转发。他紧急上报公司后，紧张地一晚上没睡着。

之后，巴奴内部虽没有对他进行处罚，只是做了一个警告。但杜高鹏还是带着团队在内部做了一个检讨，“本身是不该犯的低级错误”，他对财经网产经坦言。

会议纪要被公开后，不少网友也开始质疑，该事件是否是场刻意营销，巴奴是否是借此内涵竞争对手。面对该问题，杜高鹏则向财经网产经解释道，“海底捞作为龙头老大，我们之前也模仿过他们，但模仿不成功，还遭到了消费者的吐槽，所以会议纪要中的内容，本质上是在给我们自己提个醒，没想到却引发了误解和争议。”

事件登上微博热搜后，杜高鹏也成了风口浪尖上的“主角”。那几天，杜高鹏只能将手机调成飞行模式，才得以换来清净工作，但还有不少人直接找到了门店。

“有媒体想找我做采访，也有同行想过来交流经验的，还有就是来挖我的。”杜高鹏告诉财经网产经，有同行找过来询问自己是否想换工作，并开出了百万年薪的条件。

但他最终还是拒绝了找上门的“猎头”。“在巴奴，我有一套清晰且定好的职业规划，现阶段我还是想朝着这个方向往上走。”杜高鹏向财经网产经解释称。

财经网产经还注意到，在此次被公开的日记中，杜高鹏写下了这样一句话，“把生意做好，为公司争取足够的现金流”。对此，他对财经网产经解释称，这句话或许可以理解成在餐饮大环境受到冲击、竞争升级时，自己“情怀的外露”。

杜高鹏还告诉财经网产经，“以前，在巴奴常说这样一句话，‘胜者举杯相庆，败者拼死相救’。这句话也意味着，我们悠唐门店并不是一个单店，而是公司大盘中的组成部分，当大环境受到冲击时，我们单店必须竭尽全力，做到最好，这样整体才会好。”

值得一提的是，当这份3000字的店长日记流传出去后，也有许多餐饮人在社交媒体上感慨餐饮人在竞争大环境下所承受的压力。

火锅行业竞争日趋白热化，细分角度成全新切入点

事实上，作为火锅市场的一线店店长，杜高鹏早就感知到了行业竞争在升级。他告诉财经网产经，朝阳区火锅店的密度，是加速在变大。除了耳熟能详的品牌外，各种新式火锅品牌也不断落地生根。

这不是错觉，竞争白热化的态势，也反映在了一系列数据上。NCBD发布的《2021-2022年中国火锅行业发展报告》显示，2017、2018、2019三年成立的火锅相关企业数量最多，均超过8.5万家；2021年，火锅企业成立数量为6.8万家。

数量在变，品牌的思路也在变，定位更“花哨”，更有“噱头”的营销方式都陆续出现在市场上。

走怀旧复古风、主打重庆口味的“楠火锅”就是其中的一个代表。财经网产经浏览小红书发现，相较于主角火锅，更吸睛的实则是楠火锅的甜品，在多个探店博主所发布的种草贴中，都重点推荐了特色甜品系列。

而楠火锅或也“深谙”流量营销法则。公开资料显示，楠火锅抖音号200多万粉丝、全网曝光超过20亿，这都为品牌成为“网红”奠定了基础；此外，楠火锅还曾于新式茶饮头部品牌喜茶“跨界联名”，以“异业合作”的营销方式，在制造话题点的同时，也增长了消费者粘性。

凑凑前CEO张振纬离开后创办的谢谢锅，在火锅的基础上，融合了烧烤、甜点、茶饮、酒饮产品以及音乐演出，为“火锅+”增添了更多可能性，也以更新颖的形式捕捉到年轻人的注意力。

而以上案例均指向一点，火锅品牌不再局限于火锅，以火锅为“本位”，再融合餐饮细分品牌，或可找准一个全新的定位。

对此，新零售专家鲍跃忠也对财经网产经分析称，在大环境的冲击下，市场细分一直是餐饮领域发展的一个方向，火锅也一样。而这也是随着市场竞争加剧，行业发展的一个必然结果。

概念日益多样，热钱也用比以往更快的速度，涌进火锅行业。

艾媒咨询数据显示，2021年中国火锅行业全年投融资金额达6.7亿元。而2020至2021年有包括巴奴毛肚火锅、周师傅重庆火锅、谢谢锅等在内的品牌，都拿到了以亿为单位的融资。

与此同时，也有一些得到资本力捧的品牌预备冲击资本市场。

最先递表是粤式火锅自营连锁品牌捞王。与市面上主流的重庆火锅不同，捞王主打健康清淡体验，8小时现煮成就美味汤底。根据弗若斯特沙利文报告，按2020年收入计，捞王是排名第一的第一的粤式火锅餐厅，占1.7%市场份额。

值得一提的是，捞王在火锅业务外，也有一条新零售业务，并将其作为了业绩增长的第二曲线。

在捞王之后，海鲜火锅七欣天也在港交所递表。而关于七欣天最值得注意的是，在大环境受到冲击时，其仍实现了逆势增长。

期待到资本市场上闯荡一番的，或还有巴奴毛肚火锅。

2021年，市场就不断有传闻称，巴奴正着手融资，准备登陆资本市场，巴奴毛肚火锅创始人杜中兵也曾公开表示，上市是巴奴未来的大方向，但还没有具体计划。

巴奴也早已是资本关注的对象。天眼查app显示， 2020年，巴奴获得了由番茄资本独家投资的近亿元人民币战略投资；此外，还有公开报道显示，2021年，巴奴再次完成超亿元新一轮融资，但该消息，一直未得到巴奴方面的确认。

没人知道潮水更迭的方向，只有暗流静涌，市场的瞬息万变也使得“火锅第三股”的桂冠即将花落何处的讨论声，更响了。

然而，声量再大，却也难掩饰火锅市场也寒意略显。甚至，曾经红遍一时头部火锅股，也陆续开始调整步伐。

去年年中，呷哺呷哺率先经历了一次大变动。在创始人贺光启重回CEO之位后，呷哺呷哺宣布关闭200多家亏损门店，也暂停大规模拓店计划。而到了年底，海底捞也宣布“年底前关停300家门店”。

这些消息，都给看似红火的火锅行业，增添了一丝寒意。

市场周期无可回避，行业发展离不开餐饮人的努力

大环境对火锅市场造成冲击后，身处行业之内的选手们，有人奔跑疾驰，有人在阵痛转型。

而无论是开店还是关店，在杜高鹏眼里，都是竞争白热化的外现。作为一个一线店长，面对日益高涨的态势，杜高鹏早已有了一套外部和内部的应对计划。

关于内部调整，他告诉财经网产经，“团队是一切的基础”。在悠唐门店的这一年，他工作的重心之一即是对伙伴的状态、伙伴信念、技能等做出调整。“调整之后，团队的协作能力，年轻化态势以及精神面貌都是焕然一新的，最终，伙伴也相信自己能够为消费者提供更好的服务。”杜高鹏向财经网产经表示。

而在外部，杜高鹏则将靶心对准了“消费者认知”这件事。他略显自豪地告诉财经网产经，此前调研时消费者对巴奴的认识略显模糊，在团队的努力下，顾客对巴奴的认知度有了明显的提升。

如果市场发展的周期性无法回避，那餐饮人和餐企能做的，只有提升自己迎接挑战。

2021年年底，呷哺呷哺在暂停了大规模的拓店计划后，先后实施了“宣布高性价比菜单”“进军南方市场”两个大动作。呷哺呷哺方面还对财经网产经表示，呷哺呷哺进行调价后推出“高性价比”菜单，且将在上海设立第二管理总部，实施北京、上海“双总部”战略，并启动“东扩南进”的发展战略。呷哺集团将在东部沿海城市、长三角区域和大湾区等地快速扩张。

而呷哺呷哺也没有放弃对“新增点”的探索。呷哺集团火锅外送业务、呷煮呷烫业务、茶米茶等都有望成为全新的利润增长点。

海底捞则“不破不立”，展开了一系列内部调整。3月1日，海底捞发布管理层人事任命公告，有着“最牛服务员”之称杨利娟获委任为首席执行官，负责监督集团的管理及战略发展，并继续负责“啄木鸟计划”的落实与推进。而从2022年以来的经营状况来看，海底捞“啄木鸟计划”效果正在显现，翻台率数据改善。

在新业务探索上，海底捞早就有突破性的跨界尝试，孵化出了十八汆、捞派有面儿、佰麸私房面等中式快餐品牌。公开报道显示，近期，海底捞还尝试了烧烤外卖业务。

巴奴也从未曾停下发展的脚步。先是今年3月，巴奴毛肚火锅将总部迁入北京，创始人杜中兵在内的高层也已经入京。彼时财经网产经从消息人士处了解到，巴奴此次选北京作为全新总部，或是想从北京放眼全国，带动拓店效率，从而应对市场竞争日益激烈所带来的压力。

拓店计划也在有条不紊的进行中。据财经网产经了解，2021年，巴奴在武汉和深圳完成了“从无到有”的拓店计划，今年2月，财经网产经注意到巴奴火锅在安徽成立新公司，注册资本1000万。彼时，对于该消息，巴奴方面也向财经网产经确认“2022年将进入合肥市场，也会继续全国化，有节奏的开拓市场，进新城开新店。”

而在五一节日前夕，巴奴在北京的第八家门店也正式开业。据财经网产经了解，该新店，在原有门店模型的基础上，新增海鲜池和酒水吧，而这或也正是巴奴差异化竞争的全新策略。

据悉，该姚家园万象汇店也是巴奴在北京连开三店的第一家，在随后的两个月，北京还将再开两家新店——即清河万象汇店与龙湖长楹天街店。

餐企的发展，当然离不开每个微小餐饮人的努力。

作为万千餐饮人之一的杜高鹏，已经把努力当成了一种习惯。他告诉财经网产经，餐饮不是高科技，并不是掌握核心秘诀就一定能成功。

“进入餐饮行业后，我始终认为首先要以顾客为大局，站在消费者的角度上考虑问题；其次，要对员工给予关爱，和团队一起成长；最后则是每个餐饮人都要有韧性，懂得坚持，拿出创业者的心态，时刻不能放松。做到以上几点，再大的困难也都会迎刃而解”，杜高鹏坦言。

结语

经历了冲击、回暖等一系列的外部影响后，火锅赛道依然有着巨大的基本盘。

NCBD发布《2021-2022年中国火锅行业发展报告》显示，火锅依然是规模最大且比较有发展前景的品类。2022年中国火锅市场规模预计将突破10000亿元，到2025年预计将接近13000亿元。

聚沙成塔，火锅行业的发展，终离不开像杜高鹏这样的平凡餐饮人一点一滴的努力。他告诉财经网产经，自己从不认为竞争是一个负面词语，某种程度上，竞争是促使行业发展的动力之一，火锅行业做大做强，百花齐放，这也许会让消费者感受到餐饮行业的全新价值。

杜高鹏也不怕竞争：“作为一线餐饮人，面对竞争，我时刻准备着。”

报告出品方/作者：国泰君安证券，刘越男、陈京）

1. 单品牌成长：快速扩张期为最好的投资时点

餐饮品牌在创立早期需要经历较长时间的模型打磨、供应链成熟和管理 体系打造阶段。海底捞 1994 年创立，通过将近 20 年的发展 2015 年达 到门店 146 家，开店进入加速车道；呷哺呷哺从 1998 年创立到 2011 年 开启快速扩张，期间经历 13 年；国外品牌看，麦当劳创始人最早在 1937 年创办汽车餐厅，1948 年将其转型为快餐，到 1959 年加盟数量超过 100 家；星巴克 1971 年创立，到 1992 年上市时共有 165 家门店；达美乐披 萨 1960 年成立，到 1978 年在美国开设了第 200 家餐厅，期间用了 18 年。

能够持续扩张的公司通常具备如下特点： 1）所处细分赛道普适性强，易标准化。 一方面，餐厅提供产品的口味、接受程度和价格具备普适性，天花 板足够高。如正餐客单价较快餐高，用餐时长更长，菜系品种多样， 地域性和顾客口味偏好更为细分，快餐普适性更强； 另一方面，供应链或门店管理难度较低，运营容易标准化，如快餐 烹饪程序相比于正餐更加简单灵活，所需员工更少；西餐烹饪方式 较中餐难度更低，咖啡门店前台制作难度低于现制茶饮。 2）公司自身能够不断突破产品力，品牌力和自身管理半径的局限，自我 迭代。 从目前能够实现全球范围扩张的单品牌餐饮门店看，多为三明治、汉堡、 披萨等西式快餐品牌。

1.1. 单一品牌快速扩张：给成长以数倍估值溢价

经过初期的品牌和单店模型的打磨，品牌进入黄金扩张阶段。表现为门 店数快速扩张，而同店至少不降。 各项经营指标均向好的高成长阶段会带来数倍估值溢价。2015年海底捞 门店数量为 146 家，进入快速开店期；2019 年海底捞门店数量达到 768 家，翻台率为 5.2。2015-2019 年公司收入增长 361%，归母净利润增长 760%，门店数量增长 426%。从估值看，公司 2018 年上市，2018-2019 年 估值高达 60-90x，相比于恒生非必需性消费指数估值溢价达 300%以上。 因增速较快，用 PEG 估值更为合理，相比于按照 2020 年疫情之前 2015- 2019 年 4 年扣非归母净利润复合增速计算 PEG，可得 PEG 为 0.8-1.2 区 间。

黄金扩张阶段除了关注业绩，若个别经营指标表现波动，估值溢价会有 所折扣。呷哺呷哺 2011 年以后进入快速扩张期，2014 年在港交所上市。 上市初期门店数量、营收和业绩增速表现都比较理想，2013 年-2016 年 门店/营收/净利润复合增速分别达 20.4%/13.4%/37.7%，但个别经营指 标如翻台率从 2013 年的 4.2 下降至 2016 年的 3.4，同店增速在 2015 年 略有下降。相应反映在估值上，上市初期估值高达 40-50x，对应 PEG 约 1.2-1.5，2015 年下半年-2016 年估值回落至 15-20x。

快速扩张期若遇到外部冲击短期影响公司业绩，则会出现业绩估值双杀。 2007H1 味千门店数量为 131 家，进入快速开店期，上市 1 年内公司估值 高达 70-80x。上市次年（2008 年），年初中国南方大部分地区发生低温、 雨雪和冰冻的自然天气，5 月四川地震，9 月美国次贷危机引发全球金融 危机。期间公司仍旧保持较快的开店速度，餐厅总数由 2007 年底的 210 家同比增长 50%至 210 家，且仍保持了 13.6%的净利率。但在全球股市 大跌的背景下，且公司业绩同比去年略下滑 4.6%，因此估值从 70-80x 降至 15x 左右。但随着 2009-2010 年公司继续保持较高增长，估值继续 回升至 30x 左右，相比于恒生非必需性消费指数估值仍溢价 60%-80%。

1.2. 瓶颈期：估值先于业绩下探，短期业绩反弹也难以拉升

公司快速扩张到一定阶段，会面临管理半径的天花板和产品品牌迭代更 新，若再有外部环境的扰动，内外问题往往一起爆发。表现为同店增长 乏力，进而影响开店速度，营收和业绩也会出现波动。

1.2.1. 经营困境反映在业绩下滑之前，估值会先随外界环境变化、提价 等前瞻指标迅速下探

星巴克：2006 年末估值随同店等指标迅速下滑

星巴克 2007-2008 年期间，因美国次贷危机经济下行，包括餐饮等行业 在内的可选消费受到影响。同时，行业竞争加剧，Dunkin Donuts、汉堡 王、麦当劳等快餐品牌布局咖啡赛道，主打高性价比。而公司自身也因 用自动咖啡机、取消部分店内咖啡豆研磨等压低成本的举动而导致顾客 体验下降，难以支撑溢价。该阶段公司同店出现下滑、门店经营效率下 降，各项成本费用上升。 虽然公司业绩 2007 财年仍保持同比增长 19.2%，环比增速上升 5.1pct， 直到 2008 年业绩才随金融危机爆发同比下降 53.1%，但 2006 年起同店 收入增速环比开始下降，因此 2006 年底公司估值和股价已经开始迅速 下滑，2006-2008 年公司股价下跌 70%，PE-TTM 下降 55%至 22x。

麦当劳：1999 年公司股价下滑

1998-2003 年麦当劳在格林伯格执政时期，通过在海外快速扩张新店来 寻求业绩的增长（期间海外门店数量增加 42%），门店增长过快导致新店 对老店形成分流，公司的资本支出和负债也相应增加。而且格林伯格改 变了麦当劳强调本部监控的作风，致力与特许经营商们建立比较松散的 自由的关系，特许经营者拥有更多的自主权，一些地区的特许经营店的 劳资矛盾严重恶化。在此期间，麦当劳还推出了“为您订做”厨房系统， 旨在为客户提供专属化的现做食物，力图扭转颓势，但采用该系统的餐 厅的平均等待时间变长，从而引起了众多客户的不满。 虽然 1999 年公司业绩还同比增长 25.7%，2000 年净利润增速下降，2001 年业绩下滑。但 1999 年较高的净利润一定程度上来源于“为您定做”系 统带来的成本节约。加上当年有互联网泡沫危机的影响，当年麦当劳股 价暴跌，到 2000 年 9 月 P/E 降至 10x 以下。

1.2.2. 在发展瓶颈期，短期的业绩反弹难以有效拉动估值

达美乐披萨： 2008-2009 财年业绩反弹未能稳定拉升估值

达美乐披萨最初创立于 1960 年，1967 年开首家加盟店。20 世纪 70 年 代，公司便确定了快速配送战略，推出了“30 分钟内配送原则”。随后 直到 1999 年，公司进入快速扩张期，一方面通过特许经营模式扩张。另 一方面并购了其他地区的披萨公司，并于 1983 年开启国际化进程。1978 年-1989 年门店数量从 200 家快速扩张至 5000 家，年 CAGR 达 34%。 随后公司门店扩张速度逐步放缓，进入 2000 年之后基本在 10%以下。 2004 年公司在美股上市，上市之初直到 2010 年，当时网络时代逐渐到 来，消费者通过商品评价进行决策，达美乐的核心产品披萨因被众多消 费者评价“太难吃”遭到诟病，2008 年公司针对快速生产和快速配送进 行了一轮改革，但并未对披萨口味进行改进，同时 2009 年公司出现了食 品安全事故。因此公司经历了一段业绩波动时期，2005-2010 期间业绩 CAGR 为-4.1%，国内同店销售增速也不稳定，2006-2008 年连续 3 年下降 （分别-4.1%/-1.7%/-4.9%）。期间公司估值一度落至 10x 甚至 5x 以下。

尽管期间 2008-2009 财年，公司业绩短期反弹，增速分别高达 59.7%和 73.8%，但因为公司管理层战略不受市场认可，消费者舆论负面，所以股 价持续下行，2 年内下跌将近 40%，估值始终在 15x 以下。

味千：2014 年之后的业绩几次反弹都未改估值下行之势

公司 2011 年以后，营收和业绩进入波动阶段。其中 2012 年、2015-2017 年及 2020 年营收有所下滑，2022-2012 年、2015、2017、2019-2020 年 业绩增速为负。估值逐步从 2011 年年初的 30-40x，下探至 15-20x。 期间 2013 年，公司对现有门店进行梳理和调整，关闭业绩不佳门店并缩 减面积过大的店以降低坪效，并调整开店策略，控制各项成本费用，当 年公司业绩出现反弹，同比大增 76.2%，估值也再次拉升至 40-50 倍， 但 2015 年公司业绩再次下滑，随后虽又在 2016、2018 年经历几轮业绩 反弹，但估值和股价也难以再次拉升，呈现不断下降态势。

1.3. 经营战略调整和业绩逐步验证可明显拉升估值

达美乐披萨：新管理层上任，改进产品体验并加速海外扩张

经历了上市之初到 2010 年的瓶颈期后，2010 年，帕特里克· 道尔 （Patrick Doyle）成为达美乐披萨的 CEO。Doyle 上任后进行了一系列 改革：1）改进产品质量；丰富产品类型，2012 年成功推出烤盘披萨； 2）提高订购和配送体验：美国市场消费者可以通过谷歌、脸书、苹果、推特等平台下单，为消费者提供 10 个渠道解决方案；尝试自动比萨外 卖；合作开发车辆、无人机送餐等；2）改善门店管理扩大管理半径，如 使用 DRU 助手、开发“DOM 披萨检测器”等。 同时，公司在海外门店的扩张进程也愈加顺利，2010 年公司海外有门店 4422 家店，2016 年跃升至 8440 家，年复合增速约 11.4%，同期国内门 店数量 CAGR 约 1.4%。海外门店的扩张拉动公司门店增速有所回升。

2010 年以后，公司的同店增速和业绩增速也趋于稳定上升，海外同店销 售增速基本在 3%-7%，国内同店销售增速在 3%-12%，截至 2021 财年都未 出现下跌情况，且业绩也稳步上升，2010-2017 年，公司业绩 CAGR 达 17.9%。

伴随着新管理层上任后对公司经营战略进行的一些系列变革，以及变革 发挥作用之后业绩的稳步兑现，公司的估值水平一路攀升，从 2010 年 3 月的 14x 上涨至 2017 年 3 月的 40x，涨幅达 194%。

麦当劳全新战略下戴维斯双击

2003 至 2004 年间，吉姆·坎塔卢波在麦当劳 2002 年经营业绩惨淡 的背景下临危受命，取消上一任 CEO 格林伯格的一系列失败举措，并顺 势而为推出“反肥胖战略”、“胜利计划”、改良口味并更新菜单及推出全 新宣传标语“我就喜欢！“。同时调低开店计划（将原有的 1300 家门店 的开店计划下调到 600 家），并出售旗下全部非主营品牌，聚焦主营业务 收入。 2005 -2006 年由于其进一步贯彻“胜利计划”，降低自营比率，在美国、欧洲等市场采取不同战略，比如更新早餐菜单、在不同地方推出符合当 地口味的食品（亚洲市场的米饭汉堡、美国市场的鸡 肉沙拉、欧洲市场 的三明治等）、更灵活的定价策略、改变餐厅装修风格等，并成为首个向 顾客介绍菜单内食物营养成分的快餐厅，从而带来了经营业绩的攀升。

2003 财年-2006 财年，在门店数量增速仅为 0.9%的背景下，公司营收复 合增速为 9.0%，净利润复合增速高达 34.1%，平均净利率为 13.1%，期 间公司估值从 2001 年初的不到 10x 逐步上升至 20x。 2006-2015 年，公司估值水平基本稳定在 10-15x，期间公司营收年 CAGR 为 2.2%，净利润年 CAGR 为 2.8%，平均净利率为 18.2%。

2. 多品牌战略：获得新品牌前景和组合抗风险能力的溢价

一般在主品牌进入瓶颈期之前，餐饮公司就通过自主孵化或者收购的形 式提前储备新品牌，以扩大人群覆盖面，增加收入来源，并通过差异化 布局细分市场降低风险。不同品牌之间可能定位不同，但可以共用管理 体系和供应链，降本增效；但其中发展不利的品牌也可能分散公司精力， 拖累业绩。

2.1. 新品牌打磨：能否锦上添花取决于新品牌发展前景

虽然新品牌导入初期尚难以贡献业绩，但若发展势头良好，叠加原有品 牌表现稳定，股价会提前反映对新品牌未来预期；若新品牌失败，因初 期对业绩影响有限，也不会对估值产生明显负面影响。

九毛九：“怂”的亮眼表现提振估值

2020 年 8 月九毛九在广州开出首家“怂”火锅店，此时公司主品牌太二 正处于快速扩张期，疫情之前增速表现优质。截至 2020 年末 4 个月“怂” 的营收达 748.2 万元，其中单店营收超过 200 万（根据公司公告）。虽然 短期“怂”品牌尚未成熟，贡献业绩有限，但市场基于对火锅赛道良好 的发展前景以及公司的管理机制信心，股价明显上升，2020 年 8 月末至 2020 年 12 月末股价上升超过 40%。 虽然本轮上涨，有 2020 年下半年国内疫情形势好转，市场对餐饮龙头竞 争格局改善，预期提升的因素，但比较同为港股上市的餐饮门店标的海 底捞和呷哺呷哺，其他两家行情在 2021 年春节前后结束，而九毛九行情 持续至 2021 年中旬。

呷哺呷哺：“湊湊”品牌给市场更多信心

呷哺呷哺在 2016 年-2018 年，主品牌开店增速依旧稳定，处在快速扩张 进程中。净利润仍在上升，但增速出现放缓趋势，2 年 CAGR 约 12.1%， 净利率略有下降，但仍在 10%以上。 2016 年，凑凑开启第一家门店，定位中高端品牌，试图通过火锅加茶饮 方式构建新的消费场景；2017 年开出 8 家门店。虽然此时凑凑尚未能贡 献较多业绩，但公司新开“湊湊”门店经营情况好于呷哺呷哺原有模型， 且推出储备较多新店和店长，且中高端定位符合原有客群消费升级趋势， 因此受到市场认可。 2016 年末-2017 年末，公司股价上涨 175.2%，估值也从 2016 年末的 16x 上涨 92.5%至 30x。

但是，若新品牌前景不明或者占比较小，则其发展并不会对估值起到明 显提振作用。百胜中国旗下除了核心品牌肯德基和必胜客以外，还发展 了小肥羊、黄记煌、Lavazza、COFFii&JOY，塔可贝尔等品牌。 黄记煌：2004 年创立，2020 年 4 月公司完成对黄记煌控股权益的收购； Lavazza：2020 年 4 月，公司与意大利家族咖啡公司 Luigi S.p.A 成立 合资公司。 COFFii&JOY：2018 年开发，截至 2021 年末有 36 家门店； 塔可贝尔：2016 年 12 月开首店，截至 2021 年末有 37 家门店。 2021 年新品牌所在的“其他分部”餐厅利润率-20.8%，公司估值也未由 于新品牌而提升。

2.2. 新品牌快速扩张：弥补原有品牌瓶颈问题，利润估值双升

随着新品牌导入完成或者餐企直接收购较为成熟的新品牌，新品牌可随 着快速扩张为公司贡献业绩，并拉升估值。

Colowide：通过不断收购提升公司体量和估值

COLOWIDE 公司最早居酒屋起家，发展过程中经历多项收并购，不断提升 企业净利润和抗风险能力。2013 年公司收购 Reins International， Reins International 于 1987 年 6 月建立，其 1996 年在东京创立烤肉 品牌“牛角”，为日本最大规模的烤肉连锁店；2000 年在东京创立涮涮 锅品牌“温野菜”；2014 年，公司以 300 亿日元取得了 Kappa-create 的 股权，1981 年设立的河童寿司店（日本回转寿司餐饮连锁行业的四强之 一）成为其子公司。2013 年-2017 年，公司的体量和估值均获得明显提 升。 2013 财年，公司营收 85.4 亿元，业绩 1.0 亿元；2016 财年，公司营收 137.7 亿元，业绩 1898 万元。期间公司的 PE-TTM 从 40-50x 上升至 100x 左右，股价从 1000 日元/股涨至 1800 日元/股。

达登饭店：发力新品牌并改善原有品牌提升业绩

2007-2009 年，美国因经济衰退而饱受经济紧缩困扰，对达登饭店的主 要消费群体中产阶级的可支配收入造成影响，2012-2013 财年起公司业 绩停滞不前；2014 财年，公司各个分部的利润率同比均有不同程度下降， 同年公司出售 Red Lobster 品牌，Olive Garden/LongHorn Steakhouse/ 高级餐厅/其他部门利润率分别-1.4/-0.5/-0.8/-1.8pct，同时主力品 牌 Olive Garden 的同店也下滑 3.4%。当年公司净利润下滑 30.5%，营收 下滑 26.5%。 随后，公司逐渐发力 The Capital Grille、Bhama Breeze、Yard House 等非主力餐厅品牌，其收入占比自 2013 年 16.7%持续增长至 2019 年 的 28.1%，门店数量从 13.3%提升至22.9%。The Capital Grille、Eddie V’ s 等新品牌同店也保持增长；Fine Dining 部门的利润率从 2014 年的 18.4%提升至 2019 年的 21.1%。 同时公司也对主力品牌经营进行调整，2015 财年 Olive Garden 连续 10 个月同店收入增长，2015-2019 年 Olive Garden 和LongHorn Steakhouse 分部的利润率呈现稳中向上态势，每年同店也恢复 1%-5%的增长。 2016-2019 财年，公司业绩年复合增速达 23.9%，估值提升至 18-22x， 此前几年估值在 8-10x。

2.3. 品牌矩阵成型：品牌矩阵在企业危机时比增长期更能带来 溢价

多品牌矩阵形成以后，相比于单一品牌，品牌矩阵具有两面性： 一、在主品牌遇到困境时，多品牌矩阵可以分散风险，企业可以将力量 集中其他品牌身上，抵消影响； 二、 在企业经营顺利时则利弊兼有，多品牌一方面可以通过多个品牌集中和业主谈判等方式发挥协同作用，降低各项成本费用。加速企业 增长；另一方面品牌矩阵中表现较弱的品牌也可能会对集团整体的 业绩造成拖累，并分散企业资源。 整体而言，在品牌矩阵形成以后，企业整体处于向好的增长阶段时，品 牌矩阵本身对企业的未来发展有利有弊，多品牌本身不会成为决定估值 的核心因素。但当企业处于发展瓶颈或者危机时刻时，品牌矩阵的分散 风险能力得以显现。

2.3.1. 瓶颈期：估值整体下行，但反映品牌矩阵溢价

大家乐和大快活集团同为老牌港式连锁快餐巨头，均在香港上市，其创 始人为同胞兄弟，经营风格较为相似。 疫情之前，大快活集团主要以大快活快餐店为核心，截至 2019 年 3 月 31 日，公司在香港经营 148 间店铺，其中 138 间为快餐店，数量占比 93%。 大家乐集团的品牌矩阵则更为均衡丰富，根据 2019财年年报，公司73.8% 的收入来自于以大家乐、一粥面、Asia Pacific Catering 和活力午餐 所在的香港速食餐饮和机构饮食分部，10.7%的收入来自于香港休闲餐 饮分部（有上海姥姥、米线阵等品牌），13.6%的收入来自于中国内地。 其中大家乐快餐有 162 家店，一粥面有 49 家店，泛亚饮食 87 家店、活 力午餐连续 14 年成为香港最大的学童午膳供应商。

两家公司在香港地区表现遇到瓶颈，虽然大家乐集团 1992 年即正式进 军内地餐饮市场，但近年来扩张过程并不顺利，2013 财年-2021 财年内 地门店净关 3 家，截至 2021 财年在中国内地有 121 家门店，营收占比 17.9%，2013-2016 财年内地同店增速远低于香港地区；大快活品牌 2021 财年内地门店数共 16 家，占比不到 10%，营收占比不到 5%；多数年份内 地地区同店增速也低于香港地区。

大家乐集团：2013 财年起，公司营收增速下降至 10%以下，毛利率和净 利率均呈现小幅下滑态势，2013-2021 财年门店总数年 CAGR 约-2.8%， 大家乐品牌香港地区门店数年 CAGR 约 0.8%，主要品牌“大家乐”“一粥 面”等品牌从 2018 年起在香港地区门店总数有所下降，该阶段公司估值 维持在 20-30x 区间。 大快活集团：2016 财年起营收增速逐步下降至 10%以下，净利率呈现微 降趋势（2021 年疫情后修复除外），门店数量年复合增速约 5%，2016- 2019 年（剔除疫情年份），公司估值在 18-25x 区间。

两个集团同为港股上市，香港业务为主的港式快餐集团，同样在发展瓶 颈阶段（营收增速小于 10%，净利率小幅下滑），面对香港市场面临瓶颈， 且内地市场扩张不顺。大家乐集团体量更大，品牌矩阵打造更为均衡丰 富，抗风险能力强，因此享有一定的估值溢价。

2.3.2. 稳定发展：多品牌与否并非决定估值的核心因素

麦当劳和百胜餐饮同是西式快餐赛道巨头，但麦当劳核心品牌突出，百 胜餐饮多个品牌共同发展。2000 年以后，百胜餐饮和麦当劳均放缓了店 面扩张速度，进入稳步增长时期，营收和业绩增速平稳，经营指标表现 相近，扰动估值的重大事件较少。我们选取 2006-2015 年时间段来对比 对两家公司，从中探索不同品牌战略对公司估值的影响。 从整体业绩表现看，2006-2015 年百胜餐饮营收年 CAGR 为 3.6%，净利润 年 CAGR 为 5.1%；而麦当劳营收年 CAGR 为 1.8%，净利润年 CAGR 为 2.8%。 二者同店销售增速也都在-2%-8%之间波动；百胜餐饮净利润增速略高于 麦当劳，但麦当劳的营收体量更大，为百胜餐饮的 2 倍以上。

从盈利模式看：百胜餐饮平均净利率为9.4%，麦当劳平均净利率为18.1%。 在基本相同的自营比例下，麦当劳与百胜的净利润率大致相同。麦当劳 由于高经营利润率的特许经营收入占比较高，使得公司普遍年份的净利 润率高于百胜餐饮。另外，麦当劳的收入构成中还有一部分毛利率更高 的租金收入。 从公司战略看： 一方面，二者的品牌战略不同，麦当劳主要品牌为“麦当劳”，其在 2000 以后门店扩张速度放缓，如 3.2 所述进入精益发展时期；百胜餐饮主要 品牌为“肯德基”“必胜客”和“塔可钟”，整体进入稳定发展时期，但 三个品牌在不同地区表现有所差异，如中国区从 2013 年开始就成为肯 德基最大的单一国家市场，而塔可钟大多数门店仍位于美国本土。从全 球同店增速情况看，必胜客表现略弱。但多品牌在百胜餐饮进军中国的 过程中也较好发挥了抗风险作用，2005 年，肯德基爆发苏丹红事件，2012 年、2014 年肯德基也深陷“速成鸡”和“过期肉”事件影响，而必胜客 则在该期间充当了维持百胜在中国形象、推动业绩的角色，2005-2007 年 以及 2012-2014 年必胜客门店数量年 CAGR 都在 25%以上，2014-2016 年 百胜中国的必胜客系统销售增速明显高于肯德基。

另一方面，百胜餐饮在中国市场的布局更为重视，早在 1987 年就进军中国大陆，麦当劳在 3 年后才在深圳开店。从 1997-2017 年百胜餐饮主 要以中国为中心拓展全球化战略，非美国门店的占比从 31%一直提升到 了 60%，2017 年中国门店占非美国门店的比例为 30%，远高于麦当劳 中国门店占比的 15%，而美国门店的数量在 2002 年达到 21126 家 之后一直下降。且百胜在中国展现出强大的向下渗透能力。从 2003 年 5 月至 2007 年 9 月的布局来看，肯德基在各线城市的发力都强于麦 当劳，尤其是在地级市及以下城市的新开餐厅数是存量的 5 倍，对三 四线城市的重视是肯德基获胜的基础。 整体而言，2006-2015 年期间，百胜餐饮和麦当劳均处在稳定发展的阶 段，麦当劳营收和业绩体量更大，业务模式决定了净利率更高，但百胜 餐饮的业绩增速略高，且百胜餐饮优先布局了中国市场，市场更看好此 战略的发展前景，整体而言二者该阶段估值均在 9-15x 之间，差异不大。 至于百胜餐饮的多品牌布局，助力其在开拓中国的过程中度过肯德基的 危机时刻，但全球范围必胜客相对肯德基较弱的表现也成为拖累业绩的 潜在因素，对估值的助推作用并不明显。

3. 供应链是长期竞争力所在：底层逻辑下的拉估值

企业将精力聚焦于后端供应链，会形成长期且坚固的竞争壁垒。

聚焦供应链通常为前端门店高增长做储备：根据前文分类，餐企前端门 店高增长通常分为三种类型：1）从小体量进入高速开店；2）从现有市 场走向新市场；3）从单品牌拓展为多品牌。在前端门店进入高增长的时 期，需要后端供应链内功修炼充足，才能支撑前端快速开店。 九毛九随着新品牌怂、赖美丽的布局，后端供应链也在进行不断升级， 与上游鲈鱼供应商深度合作养鱼 ，逐渐加大鲈鱼自养比例，未来还将涉足辣椒、花椒、大米、菊花以及怂的火锅底料、牛肉等。同时公司在广 州南沙的全国供应链中心在 2021 年 12 月 28 日顺利奠基，预计 2 年左 右投产。

2014 年杨国福麻辣烫门店超过 3000 家，公司着手升级标准化体系为未 来发展储备；同时，2015 年左右麻辣烫市场入局很多如觅姐麻辣烫、亲 爱的麻辣烫等新势力，这些新品牌以差异化的路线抢占市场。外部和内 部双重推动下，2015 年 9 月左右公司开始着手在四川成都建设自营工 厂，提高竞争壁垒。2018 年 9 月投产，按照欧盟 BRC 卫生标准，30 万级 GMP 要求设计并制造。建筑面积约 43991 平方米，专注生产自产调味料 和零售产品，包括公司的核心汤底。

快餐、咖啡、酒馆、中低端茶饮等标准化赛道尤其如此。快餐、咖啡、 酒馆等赛道前端门店制作程序简单，门店不需要过多人员和复杂程序， 难以通过管理能力形成壁垒；中低端茶饮等定位大众化的赛道，难以通 过品牌力不断从 C 端消费者处获得溢价。因此，上述类别的赛道大多通 过不断优化供应链形成自身的壁垒，对供应链更为重视。

聚焦后端供应链优化盈利能力，同样可以提升估值。

2015 年后，麦当劳提高前端门店特许经营比重，实质上是聚焦供应 链能力输出，平稳扩张期带动估值再上台阶

2006-2015 年，公司进入平稳发展时期（见 2.2）。2015 年，随着新 CEO 史蒂夫?伊斯特布鲁克的上任，麦当劳开展了 “重整计划”，调整了全球 范围内的市场布局，进一步提高特许经营比例，致力于增长经营业绩、 激发品牌活力以及创造经济价值。特许经营只需要授权品牌，成本开支 很少，实质上是麦当劳输出自己的品牌和供应链能力，更聚焦后端运营。

同时，经历了 2014 年的过期肉事件，麦当劳更换了供应商，并对供应商 提出了新的一系列评估要求，包括所有蔬菜供应商必须通过相关控制点 审核，包括：风险和土地使用的审核、灌溉与用水管理系统、肥料、土 壤添加剂和杀虫剂的使用；人员卫生、田间卫生到工作环境；田间异物 控制等。还设立了供应链外部监督机制。且 2018 年，麦当劳将全美店铺中冷冻牛肉更换成新鲜牛肉。2018 年，在 Gartner 全球供应链榜单上， 麦当劳首次荣登“大师“级别。 因特许经营利润率显著大于自营业务且麦当劳供应链不断优化升级， 2015-2019 财年，虽然营收复合增速约-4.6%，但公司净利润复合增速为 7.4%，净利率明显上升至 23.3%，期间带动麦当劳的估值再上新台阶， 升至 20-25x 区间。

星巴克：在瓶颈期降低扩张速度转向优化供应链，获得估值提升至 40-45x

面对 2007-2008 年发展瓶颈（见 1.3.1），公司降低了门店增速，北美门 店增速逐步降至 5%以下，海外门店增速降至 15%以下，并分三阶段改革 了供应链体系：首先，公司重新组织了“供应链“部门，明确各部门职 责，公司应用了美国供应链协会所提出的供应链四大活动 即规划、采购、生产、配送，整合各个部门；其次，以往烘培厂与配送店面之间可能没 有具体关联，改为一个烘培厂仅负责其周边一定距离的店面，缩短配送 距离；最后对供应商实施了完整的评量系统，并透过与供应商的合约谈 判，减少委外供应商的数量，让继续合作的供应商有更大的配送量，以 导入更好的资讯系统解决配送不准时的问题。同时，公司也升级了全线 设备和产品，改善顾客体验。 虽然门店扩张降速，但随着供应链的全面升级，公司业绩也呈现快速上 升趋势，2009-2014 年业绩 CAGR 达 39.5%（2013 年净利润下降主要系向 卡夫公司赔款 27.6 亿美元）。2010 年初到 2014 年初股价涨幅 235%，PETTM 升至 40-45x。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站