月13日，喜茶被曝正式完成5亿美元融资，估值600亿元；7月14日上午，遇见小面传出完成过亿元新融资，估值30亿；7月14日下午，鲍师傅新一轮融资细节流出，估值100亿：吸睛的餐企融资新闻，一个接一个。
不过，真正让餐宝典印象深刻的，不是这些，而是一家1998年成立的餐饮企业（“永定门电烤串”），最近完成了天使轮融资。——连“穿越了行业周期”的“老”企业，也搭上资本的快车了。这足以说明一点：在这个炎炎夏日，居高不下的不止气温，还有资本对餐饮的热情。
根据NCBD（餐宝典）的不完全统计，今年以来，截至7月14日，餐饮行业发生的融资案例已经过百，达到了101起。而2020年全年，这一数字为126。
资本来势汹汹，也身手各异。
NCBD（餐宝典）针对入局餐饮业的各路投资机构，依据其投资数量、投资金额、投资业绩、影响力、被投企业知名度等指标，评选出“2021中国餐饮投资机构TOP30”，如下：
< class="pgc-img">以下是各投资机构的概况：
1—5：
天图资本：创始于2002年，是国内最早从事股权投资的专业机构之一。天眼查显示，天图投资累计管理基金及自有资金规模超过185亿元人民币。
投资的餐饮及相关企业包括：奈雪の茶、泽田本家、锅圈食汇、三顿半、鲍师傅、茶颜悦色、周黑鸭、松哥油焖大虾、寻味狮、Hey Maet、钟薛高、卤人甲鸡爪、狮头牌卤味研究所、堕落虾等。其中，周黑鸭、奈雪的茶已上市。
弘毅投资：2003年成立，为联想控股成员企业。弘毅投资旗下的百福控股，是系统性布局品牌新餐饮的投资和运营管理平台，2011年6月在香港上市。
弘毅投资和百福控股投资/收购的餐饮企业包括：和合谷、新辣道鱼火锅、比萨玛尚诺、权金城烤肉、权味、西少爷肉夹馍、遇见小面、好色派沙拉、煲仔皇、Seesaw Coffee、越小品、美奈小馆、大弗兰、福客麻辣烫等。
IDG资本：1992年创立于美国，1993年成为首家进入中国市场的外资投资机构。迄今为止，IDG资本在全球已投资超过900家优秀企业，其中有超过190家通过IPO或并购形式成功退出（据天眼查）。
投资的餐饮及相关企业包括：虎头局渣打饼行、霸蛮、三顿半、爸爸糖、文和友、小仙炖燕窝、汤先生、锅圈食汇、牛痴餐饮、兰熊鲜奶、加点滋味、熊猫不走蛋糕等。
红杉中国：2005年成立，重点关注科技/传媒、消费品/服务等四个方向。
投资的餐饮及相关企业包括：虎头局渣打饼行、喜茶、热卤食光、文和友、马记永、元气森林、Tims咖啡、三顿半、古茗、乡村基、甜心摇滚沙拉、普渡科技、食亨科技、奥琦玮等。
番茄资本：2017年成立，是一支专注于餐饮行业的投资机构，主要投资天使轮及A轮的餐饮及餐饮产业链企业。
投资的餐饮及相关企业包括：巴奴毛肚火锅、金戈戈、味远红芳、王家渡、霸蛮、墨茉点心局、小蛮椒麻辣烫、阿甘锅盔等。
6—10：
高榕资本：2014年创立，是中国最活跃的风险投资机构之一，专注于早期和成长期投资，重点投资新消费、新技术等领域，管理的基金整体规模约280亿元（据天眼查）。
投资的餐饮及相关企业包括：巴奴毛肚火锅、马记永、元气森林、丘大叔柠檬茶、连咖啡、佐大师、食亨科技、博茂餐饮、友咖啡、麻辣诱惑（2019年被曝资金链断裂，至今余波未了）等。
今日资本：2006年成立，管理25亿美元的基金，关注零售、消费品、医疗、互联网等行业。投资的餐饮及相关企业包括：Manner咖啡（因与创始人分歧，今年5月已退出）、西少爷肉夹馍、墨茉点心局、美团等。
腾讯投资：2008年成立，主导腾讯集团投资相关业务。投资的餐饮及相关企业包括：喜茶、和府捞面、盛香亭、Tims咖啡、美团等。
字节跳动：2012年成立，目前估值约4000亿美元，或为当前国内估值最高的未上市企业。投资的餐饮及相关企业包括：Manner咖啡、懒熊火锅、鲨鱼菲特、inWE因味茶、三发餐饮（“柠季”）、餐饮老板内参等。
龙珠资本：美团点评产业基金，成立于2017年2月，专注于大消费领域C轮以前的项目投资，具体包括餐饮、零售、及酒店旅游、休闲娱乐等本地生活服务领域。投资的餐饮及相关企业包括：喜茶、Manner咖啡、古茗、蜜雪冰城、幸福西饼、甜心摇滚沙拉等。
11—15：
高瓴资本：2005年成立，专注于长期结构性价值投资。投资的餐饮及相关企业包括：海底捞、蜜雪冰城、喜茶、加点滋味、美菜网等。
加华资本：成立于2007年，专注于中国大消费与现代服务产业投资，基金管理规模累计约180亿元。投资的餐饮及相关企业包括：老乡鸡、巴比馒头、文和友、美团等。
挑战者资本：由元气森林创始人唐彬森于2014年创立，专注投资消费领域和TMT方向，累计管理资产规模50亿人民币。投资的餐饮及相关企业包括：马记永、M Stand、好望水、元气森林、拉面说、食族人、王辣辣酸辣粉、淘汰郎等。
黑蚁资本：2016年成立，专注于消费领域。投资的餐饮及相关企业包括：喜茶、好望水、海伦司、王饱饱、很久以前羊肉串、元气森林等。
不惑创投：2017年成立，专注于以创新供应链为核心的早期、成长期的创业公司投资。投资的餐饮及相关企业包括：菊花开卤味、锅圈食汇、鲨鱼菲特、澄明食品、冻品到家、食先行、水獭吨吨等。
16—20：
险峰长青：创始于2010年，专注新经济领域的早期投资。投资的餐饮及相关企业包括：小满茶田、TNO（茶饮品牌）、口味全、不等食品、餐北斗供应链、餐饮情报等。
GGV纪源资本：2000年成立，是一家专注于全球早中期企业的风险投资公司，截止2020年底共有281家在管企业。投资的餐饮及相关企业包括：虎头局渣打饼行、CHALI茶里、三顿半等。
愉悦资本：2015年成立，主要投资于早期及成长期TMT和创新消费领域。投资的餐饮及相关企业包括：夸父炸串、瑞幸咖啡、星期零、超级零、冻品到家、天使之橙等。
华映资本：2008年成立，已成功上市或并购退出项目20余个。投资的餐饮及相关企业包括：夸父炸串、和府捞面、自嗨锅等。
元禾原点：2013年成立。投资的餐饮及相关企业包括：小满茶田、夸父炸串、超级零。
21—25：
五源资本：原晨兴资本，2008年成立。投资的餐饮及相关企业包括：茶小空、汤先生、每日黑巧等。
CMC资本：由黎瑞刚于2010年创立。投资的餐饮及相关企业包括：和府捞面、小仙炖燕窝、M Stand等。
嘉御基金：由卫哲于2011年发起创立。投资的餐饮及相关企业包括：沪上阿姨、锅圈食汇、澄明食品、熊猫星厨等。
众源资本：2017年成立，是中国第一只由国有传媒集团主导发起运作的文化产业母基金。投资的餐饮及相关企业包括：小满茶田、永璞咖啡、菊花开卤味等。
头头是道：由普华集团董事长曹国熊、著名财经作家吴晓波于2015年发起。投资的餐饮及相关企业包括：鲜沐农场、熊猫不走蛋糕、钟薛高等。
26—30：
元生资本：是一家专注于成长期投资的互联网投资基金，成立于2015年。投资的餐饮及相关企业包括：茶颜悦色、代数学家咖啡、钟薛高等。
启承资本：2017年成立，是一家专注于新一代零售消费的美元成长期基金。投资的餐饮及相关企业包括：月枫堂、锅圈食汇、熊猫星厨、澄明食品等。
金鼎资本：2014年成立。投资的餐饮及相关企业包括：拉面说、永璞咖啡、轩妈食品、莫小仙。
龙湖资本：1993年成立，为龙湖地产旗下投资基金。投资的餐饮及相关企业包括：和府捞面、元气森林等。
碧桂园创投：2019年成立，全面负责碧桂园集团除地产投资外的对外股权投资业务。投资的餐饮及相关企业包括：CHALI茶里、遇见小面、汉口二厂等。
总 结
餐饮行业前所未有地涌进了太多投资机构，涌进了太多的钱，让人应接不暇。在这些机构中，有一些是餐饮投资的老面孔（比如天图资本、番茄资本），更多的则是一些新面孔，餐饮投资的机构更加多元。
不难发现，这些新面孔至少呈现三个特征：
一是出现了很多知名而且专业的投资机构，比如高榕、IDG、红杉等。过往专注于新经济领域的它们，在投资领域早就声名远播，现在在餐饮业已经投出了多个项目。
二是互联网巨头正式进场，比如腾讯和字节跳动，都在餐饮业进行深度布局，有媒体甚至直言“张一鸣和马化腾抢餐桌”。
三是传统产业的基金也盯上了餐饮，比如龙湖资本和碧桂园创投。
进入2021年，不管是整个社会的产业重心转移，还是餐饮这个古老行业走到了转型升级的历史节点，“餐饮黄金十年”的大幕都已然拉开了，资本和餐饮的故事才刚刚开始。
<>< class="tt_format_content " id="js_content">本文重点围绕市场核心疑问——如何正确看待餐饮行业的投资机会、如何看待品类和品牌的时尚风险，讨论了餐饮业投资价值、具体赛道选择、标的筛选及时点选择。我们认为餐饮业入门易而做大难，连锁餐饮龙头可以形成显著的竞争壁垒和估值溢价。随着供给侧基建日益完善、以及自身核心竞争力打磨，我们相信中国餐饮业将涌现更多穿越周期的“长跑健将”。
摘要
餐饮行业投资价值：增长前景广阔，龙头享有溢价。1）全球而言，横向对比其他大消费赛道，餐饮入门易而做大难，连锁餐饮龙头可以形成显著的竞争壁垒和估值溢价（全球百强品牌中餐饮企业PEG估值位处所有行业中上游）。2）中国餐饮行业呈现“大市场、稳增长”的特征。3）供给侧基建的日益完善，如餐饮供应链、购物中心、数字化和智能技术的发展，助力连锁餐企提升标准化程度、突破发展天花板、实现规模化扩张。
投资赛道选择：品类和路线选择决定成长空间。我们认为好的品类需满足需求较大、供给稳定及易标准化三大标准。同时，我们将品牌路线划分为性价比路线和品牌溢价路线，两者各有千秋：性价比路线面临更低的时尚风险，但消费升级下发展空间或受挤压；品牌溢价路线面临一定时尚风险，但长期具备更大想象空间。此外品类发展有时受到头部品牌带动。
投资标的筛选：打磨核心竞争力、抵御时尚风险。我们在评判餐饮品牌的核心竞争力时主要考虑三个方面：产品力、运营力和品牌势能，餐企持续打磨上述三点以实现长期增长。对于不同路线的餐企，核心竞争力评判体系的侧重点也有所差异：我们认为性价比路线公司更重视供应链管理与标准化运营，而品牌溢价路线公司更重视产品力和品牌势能的打造与强化。
餐饮企业生命周期和投资时点选择。我们将餐饮品牌的生命周期大致分为导入期、成长期、成熟期、衰退期/第二成长曲线四个阶段，不同阶段重点关注的指标、估值和股价表现均有所差异。通过复盘星巴克的成长之路，我们认为即便是头部品牌也难免遇到起伏弯路，但凭借强大的内功，在适宜的品牌重整举措下重焕活力，最终仍有望穿越周期、获得持续回报。
风险
疫情反复影响超预期；食品安全风险。
正文
餐饮行业投资价值：增长前景广阔，龙头享有溢价
餐饮在大消费投资中的地位：入门易而做大难，龙头具备投资价值
餐饮进入门槛不高，但持续做大做强难度较大。餐饮从业的进入门槛较低，且依赖人力导致规模扩张的过程中经营管理难度提升，加之需求端分散且迭代快速，导致餐饮企业做大做强的难度较大。据福布斯2020年全球最具价值的100个品牌排行榜，餐饮企业仅占四席（麦当劳、星巴克、肯德基、汉堡王），数量低于包装消费品、零售、奢侈品等其他消费子行业。
图表：福布斯2020年全球最具价值100个品牌行业分布
注：1）除餐厅以外的消费子行业标为棕色；2）雀巢分类为“包装消费品”和“饮料”，此处只记入包装消费品类别，下同
资料来源：福布斯，公司官网，中金公司研究部
连锁餐饮龙头可以形成显著的竞争壁垒和估值溢价。餐饮企业做大做强的难度较大，只有在产品、运营、品牌等各方面的细节上不断打磨优化，才有可能从一众竞争者中脱颖而出，并依靠优秀的消费体验和始终如一的品质以形成消费者对品牌的认知。一旦餐饮公司形成了这种竞争优势，后来者想要单纯模仿则需要付出同等甚至更多的时间和精力，成功难度更大，因此头部餐饮公司具有较强的竞争壁垒和广阔的发展空间。
?头部餐饮企业市值空间大。福布斯2020年全球最具价值的100个品牌排行榜中，餐饮行业中市值超过1,000亿美元的企业共有两家（麦当劳和星巴克），在消费子行业中处于中游水平，头部餐饮公司具备做大做强的空间。
?头部餐饮企业享有估值溢价。福布斯2020年全球最具价值的100个品牌排行榜中，餐饮公司的2023年PE估值中位数和PEG中位数在所有行业中均处中上游，具有一定估值溢价。
图表：2020年全球最具价值100个品牌分行业2023年PE中位数
注：采用彭博一致预测；数据截至2022/3/4
资料来源：福布斯，彭博资讯，中金公司研究部
图表：2020年全球最具价值100个品牌分行业2023年PEG中位数
注：采用彭博一致预测；PEG=2023年市盈率/2021-23年EPS CAGR*100；截至2022/3/4；资料来源：福布斯，彭博资讯，中金公司研究部
中国餐饮行业：大市场、稳增长，需求空间广阔
中国餐饮行业空间广阔、稳步增长。中国餐饮市场规模2021年同比增长18.6%至4.7万亿元。弗若斯特沙利文预计中国餐饮市场规模2025年将达7.6万亿元，2020-2025年CAGR为14.0%。我们认为中国餐饮市场将保持稳步增长，主要得益于：1）收入水平提升和美好生活向往驱动人们对于餐饮的品质和体验有更高的追求；2）生活节奏加快，外出就餐和外卖需求持续提升；3）高线城市注重品质、个性和体验的消费观念逐渐向低线城市渗透，下沉市场发展潜力可观。
图表：中国餐饮行业市场规模稳步增长
资料来源：弗若斯特沙利文，中金公司研究部
对标海外，中国餐饮市场具有发展潜力。据统计局数据，从人均餐饮消费来看，2019年（新冠疫情前的常态化年份）中国人均餐饮消费3,286元，仅为美国的20%、日本的28%。从餐饮占社零比重来看，2019年中国餐饮消费占社零消费比重达11%，而美国和日本分别达13%和19%。
图表：中国、美国和日本餐饮行业对比（2019年）
资料来源：国家统计局，美国餐饮协会，《中国餐饮报告2019》，欧睿数据库，弗若斯特沙利文，日本经济产业省，日本食品服务协会,中金公司研究部
供给侧基建日益完善，助力连锁餐企突破成长天花板、实现规模化扩张
中国餐饮业连锁化率低于国际水平，连锁餐企成长的核心痛点在于难以标准化、管理难度大。据欧睿数据，2021年中国餐饮行业连锁化率约18%，远低于美国的59%和日本的58%，也低于全球平均水平34%。我们认为中国餐饮行业连锁化率水平较低，一方面考虑我国幅员辽阔、饮食文化根基深厚，因而菜品口味丰富、地域特征显著，且需求迭代变化快；另一方面也由于过往供给端产品和服务的标准化难度较大，制约了连锁餐企持续成长。
图表：国内餐饮企业难以做到标准化的原因
资料来源：中金公司研究部
图表：中国餐饮行业连锁化率水平较低（2021年）
资料来源：欧睿数据库，中金公司研究部
供给侧基建如餐饮供应链、购物中心、数字化和智能技术的发展，助力连锁餐企突破发展天花板、实现规模化扩张。1）餐饮供应链：2020年中国冷藏车保有量28.7万辆，2015-2020年CAGR约25%，同时智能温控、冷链溯源等技术不断成熟。此外，全国范围内专业的餐饮供应链服务企业诞生并快速发展（如蜀海供应链），为连锁餐企的规模扩张提供有力支撑。2）购物中心：据赢商大数据，2021年全国新开业购物中心达547家，截至2021年底全国购物中心数量达到5,387个，预计2025年数量将超过7,500个。三线及以下城市的购物中心发展迅速，为连锁餐企下沉扩张提供了重要条件。3）数字化和智能技术应用日益广泛，助力连锁餐企优化运营和人力，进而扩展管理半径。
图表：中国冷藏车保有量
资料来源：中物联冷链委，中金公司研究部
图表：新开业购物中心数量及增速
注：统计范围为全国368个城市（不含港澳台）管辖行政区内，商业建筑面积3万方及以上的购物中心及独立百货
资料来源：赢商大数据，中金公司研究部
投资赛道选择：品类和路线选择决定成长空间
品类选择：赛道需求、供给水平和可标准化程度是核心评判维度
中国餐饮市场细分品类众多，品类选择往往能够决定餐饮企业的发展空间。我们认为好的品类需要满足赛道需求较大、供给稳定以及易标准化三大标准。
?赛道需求决定市场空间：根据弗若斯特沙利文，2020年中国餐饮市场总规模约4万亿元，其中中餐占比79%、西餐占比15%、其他菜式占比6%。中餐菜系众多，不同菜系的口味接受度的差异决定了其市场空间的差异。如辣口味备受中国消费者喜爱（根据《2021年中国连锁餐饮行业报告》，在消费者最爱的口味中，辣的占比达到41.8%），2020年以辣口味为主的火锅和川菜在中餐市场收入占比分别达14.1%和13.7%，和其他品类相比市场规模相对较大。
图表：2020年按菜系划分的中餐市场收入占比
资料来源：弗若斯特沙利文，中金公司研究部
?原材料的稳定供给是品类持续发展的前提。稳定的原材料供给能够保证产品质量和采购价格的稳定性。如牛蛙难以实现稳定规模化、规范化的供应，不仅价格波动较高，且有一定食品安全风险，从而限制了牛蛙餐厅品牌的持续发展。
图表：牛蛙价格波动相比其他肉类更大
注：猪肉价格2019-2021年波动较大主要受非洲猪瘟影响
资料来源：农业农村部，上海农委，Wind，中金公司研究部
?标准化程度较高的品类更具备规模扩张的潜力。产品和服务可实现标准化的程度决定了餐饮品牌复制扩张的难度，进而成为拓店速度和扩张空间的重要决定因素。根据美团·新餐饮研究院于2022年4月发布的《多场景、大融合：2022新餐饮行业研究报告》，饮品店由于在产品和服务方面可实现高度标准化，2021年连锁化率达到42%（较2019年32%、2020年37%均有提升），连锁化率及提升速度显著高于其他餐饮品类。
图表：2019-2021年中国餐饮不同品类连锁化率
资料来源：美团·新餐饮研究院于2022年4月发布的《多场景、大融合：2022新餐饮行业研究报告》，中金公司研究部
路线选择：性价比与品牌溢价路线各有千秋
除了品类划分以外，我们还将不同品牌划分为性价比路线和品牌溢价路线两大类。我们认为，典型的性价比路线公司有麦当劳、肯德基、蜜雪冰城和海伦司等；而品牌溢价路线的公司有海底捞、喜茶和星巴克等。我们将两种路线的具体差异总结如下：
?性价比路线：品牌即品类，低价薄利多销、更重规模化扩张。1）产品设计着眼于消费者的基本需求（如饱腹、解渴、便捷性需求等），强调较高的性价比；2）消费频次较高；3）目标客群较广，对消费者收入水平要求不高；4）走薄利多销路线；需快速拓店以扩大规模，通过供应链端的规模效应和议价能力保证盈利水平，并进一步强化性价比优势。我们认为，相较品牌溢价路线公司，性价比路线公司更宜采用加盟模式。
?品牌溢价路线：深层联结消费者，具有一定溢价空间，重在维护品牌势能。1）产品设计在满足消费者基本需求以外，还能提供更高的产品品质、更深刻的品牌内涵，具有一定溢价空间；2）消费频次低于性价比路线；3）具有相对精准和细分的目标受众；4）前期需要花费一定时间打磨产品、发掘品牌差异化定位、积淀品牌内涵，后续对品牌势能的维护和强化是重中之重。其客单价和单店盈利空间高于性价比路线，但开店数量天花板往往低于性价比路线。我们认为，相较性价比路线公司，品牌溢价路线公司更宜采用直营模式。
图表：饮品店代表公司门店数和客单价
注：数据参考窄门餐眼（系国内门店数），数据截至2022年2月10日
资料来源：窄门餐眼，中金公司研究部
图表：餐厅代表公司门店数和客单价
注：数据参考窄门餐眼（系国内门店数），数据截至2022年2月10日
资料来源：窄门餐眼，中金公司研究部
我们认为性价比路线的公司在发展过程中面临的时尚风险更低（指品牌在发展过程中难以持续满足消费者不断迭代的需求而衰退的风险），主要受益于其满足的需求更加稳定高频、受众更广泛，下沉市场空间广阔；更易在供应链端形成规模效应、树立壁垒（即同样品质下价格更便宜、同样价格下品质最好）；但也面临着向上渗透的空间受限、以及消费升级下市场空间受到挤压等问题。
?需求更稳定高频、持续达到消费者预期相对不难：由于性价比路线的产品主要满足消费者需求点的“最大公约数”，需求更加高频和稳定，受众更加广泛：据艾媒咨询调研，2021年1月餐馆人均消费50元及以下消费者占比达到34%、51-100元占比达42%。同时，消费者往往对于性价比产品的预期较为直观，即有品质保障的性价比产品即可，因此持续达到消费者预期相对不难。此外，性价比路线的产品需求受消费者偏好变化或外部经济环境影响更小，在消费疲软环境下韧性更强。
图表：餐馆就餐人均消费分布（2021年1月）
注：样本量N=426，调研时间为2021年1月
资料来源：艾媒咨询，中金公司研究部
? 广大的下沉市场机遇：1）需求端来看，全国共337个地级市，其中三线及以下城市288个，人口数量占比约七成，随着经济发展下居民收入水平提升，下沉市场具备广阔机遇。得益于产品的高性价比与下沉市场需求更加匹配，性价比路线公司在下沉市场具备广阔机遇，如蜜雪冰城、肯德基和书亦烧仙草等性价比路线公司的三线及以下城市门店占比均超过50%，明显高于星巴克、海底捞和太二等品牌溢价路线公司。2）供给端来看，下沉市场餐饮行业连锁化率显著低于一二线城市，借助低线城市购物中心的快速增长、以及区域供应物流的发展完善，有竞争力的连锁餐饮品牌在下沉市场享有广阔的发展空间。
图表：不同等级城市餐饮门店连锁化率
资料来源：美团·新餐饮研究院于2022年4月发布的《多场景、大融合：2022新餐饮行业研究报告》，中金公司研究部注：肯德基数据来自公司公告，截至2021年12月31日；其他公司数据来自窄门餐眼，截至2022年2月10日
图表：不同公司门店数量及下沉市场门店比例
资料来源：公司公告，窄门餐眼，中金公司研究部
?性价比路线也面临着向上渗透空间受限、以及消费升级下市场空间受挤压等问题。
1）性价比路线以大众基本需求作为切入点，而高收入人群往往有更多元和深层的消费需求，因此性价比产品向上渗透的空间有限。2）随着居民收入水平提高，高线城市消费理念逐渐向低线城市渗透，下沉市场也面临消费升级的大趋势，其消费者对于产品品质、消费体验和品牌内涵会提出越来越高的要求，而品牌溢价路线公司的向下渗透可能会挤压性价比路线公司的市场空间，如喜茶、奈雪的茶等自2021年底起推出低价产品系列（如奈雪的茶推出9-19元“轻松”系列），我们认为或将对中端茶饮品牌发展空间有一定程度的挤压。
我们认为品牌溢价路线餐饮一旦建立起强大的品牌势能，往往能获得更强的消费者粘性和租金议价能力，并通过衍生业务发展带来更大的想象空间，但在发展过程中具备更大的时尚风险。品牌溢价路线需持续满足消费者对于产品、服务、环境体验等多方面的综合预期，一旦出现任何细节的缺失，则都可能引起消费者的不满，对品牌势能造成伤害。
图表：品牌溢价路线具有更强的消费者粘性
资料来源：中金公司研究部
?更强的租金议价能力。品牌溢价路线餐饮门店往往具备较强的引流能力，因此购物中心等物业方通常愿意给予较优惠的租金和更好的点位以鼓励品牌入驻。如海底捞得益于强大的品牌效应和吸引客流的能力，在与物业谈判时具有较强的议价能力，2016-2019年租金占收入比例为3-4%，远低于火锅业态均值。
图表：海底捞租金水平远低于火锅行业均值
注：考虑IFRS16影响，海底捞租金包括物业租金及相关开支和使用权资产折旧；火锅业态均值来自中国饭店协会发布的《中国餐饮业年度报告》调研数据
资料来源：公司公告，中国饭店协会，中金公司研究部
?衍生业务发展带来更大的想象空间。我们认为一旦公司建立起强大的品牌认知，便有望通过衍生业务（如零售等）扩大收入增长空间。如星巴克利用品牌效应布局渠道发展业务，与雀巢等合作在门店以外渠道销售烘焙咖啡豆、在部分市场推出即饮饮料等，2021财年在公司总收入中占比达5.5%，经营利润率高达49.5%，贡献了公司经营利润的16.2%。
图表：星巴克渠道发展业务收入和经营利润率
资料来源：公司公告，中金公司研究部
小结：性价比路线与品牌溢价路线各有千秋。总体而言，我们认为性价比路线主打稳定的基本需求、消费高频的低价产品，目标客群广泛，通过薄利多销快速扩张规模，发展过程中面临的时尚风险更低，但在消费升级趋势下其发展空间可能受到挤压。品牌溢价路线以差异化、高品质产品为主，主打深层次的品牌内涵以及与消费者的情感共鸣，其目标客群更加细化，面临一定的时尚风险（即难以持续达到消费者预期、进而品牌衰落），但长期具备更大的想象空间。
图表：性价比路线与品牌溢价路线的差异总结
资料来源：中金公司研究部
龙头的力量：做大做强、推动赛道需求扩张
品类发展往往也受到头部品牌发展带动。龙头品牌凭借优质的产品服务获得消费者欢迎，从而带动整个品类的发展、并通过供应链、运营管理等自身能力解决品类发展痛点；而部分品类发展受限、生命周期较短，也在于尚未出现具有竞争力的龙头品牌。
头部品牌做大做强推动酸菜鱼品类发展。2015年以来，随着鱼你在一起和太二酸菜鱼等品类龙头的出现，解决了传统酸菜鱼刺多、出餐慢等痛点，满足了消费者的细分需求，使酸菜鱼成为餐饮行业的明星品类，并驱动了行业快速成长。据美团点评数据，2019年底酸菜鱼门店数量达到3.5万家，2016-2019年CAGR为39%；据观研天下数据，2020年酸菜鱼市场规模约243亿元，2015-2020年CAGR为36%。
图表：鱼你在一起和太二引领快时尚酸菜鱼品类发展
资料来源：美团点评于2019年2月发布的《2018酸菜鱼市场发展报告》，中金公司研究部
图表：酸菜鱼市场规模自2015年以来快速发展
资料来源：观研天下，中金公司研究部
投资标的筛选：打磨核心竞争力、抵御时尚风险
餐饮企业核心竞争力评判体系：产品力、运营力、品牌势能
我们在评判餐饮品牌的核心竞争力时，主要考虑三方面评判标准：产品力、运营力和品牌势能。公司通过打造上述方面的核心竞争力并不断进化，形成强大的能力内功、塑造坚固的壁垒，以实现持续获客、合理的盈利水平以及良性可持续的门店扩张，从而在发展过程中抵御时尚风险，实现长期增长。
图表：餐饮企业核心竞争力评判体系
资料来源：中金公司研究部
强产品力：消费者选择的直接动力、品牌发展的“底气”和“起点”
强产品力是消费者选择的直接动力，也是品牌发展的“底气”和“起点”。据美团调查数据（2019年），消费者选择餐厅最关注的就餐要素即菜品口味（比例高达71.7%），远高于其他因素。同时随着小红书、大众点评等平台的发展，产品将直接影响餐厅口碑。强产品力要求：1）打造有代表性的、令人印象深刻的经典核心产品。2）不断推出吸引眼球的新品。3）使用高品质原材料以保证食品安全和产品质量。
图表：消费者选择餐厅最关注的就餐要素（2019）
资料来源：美团，中国连锁经营协会、华兴资本于2021年11月发布的《2021年中国连锁餐饮行业报告》，中金公司研究部
图表：喜茶、奈雪的茶和茶颜悦色核心产品备受消费者喜爱
资料来源：公司官网，中金公司研究部
图表：肯德基2021年推出多款新品
资料来源：公司官网，中金公司研究部
强运营力：持续良性规模扩张的基础
SOP设计与管理：提高流程标准化程度，降低门店运营难度、提供始终如一的消费体验：1）标准化的产品制作流程能够降低产品制作难度和对员工的技能要求，保证产品口味的高度一致性。2）标准化的服务流程能够确保服务的一致性和可复制性。
人力资源管理：缓解成本刚性、确保员工服务标准化。餐饮是人力密集型行业，门店员工是直接接触消费者的关键环节。由于工作任务重、薪资低，餐企员工流失率居高不下，也为招聘和培训带来压力。为此，餐企采用不同薪酬激励以激发员工积极性、提供晋升发展平台。
数字化工具应用：优化运营、积累海量数据为公司经营决策提供支撑。例如海伦司的数字化管理系统赋能公司的全流程运营。
图表：数字化赋能海伦司运营全流程
资料来源：公司公告，中金公司研究部
门店拓展策略：根据品牌定位、管理能力和发展阶段差异，选择合适的门店拓展策略（其维度包括拓店速度、区域加密或开拓新城市以及高线和低线城市的选择等）。例如性价比路线公司聚焦下沉市场；品牌溢价路线公司目前仍以高线级城市为主。
图表：餐饮品牌门店分线级城市分布
注：一线城市门店数占比计算方式：北京、上海、深圳、广州合计总门店数/总门店数（窄门餐眼），包括正在营业和暂停营业门店。数据截至2022/4/18
资料来源：窄门餐眼，中金公司研究部
强品牌势能：占领消费者认知资源，形成最深厚的护城河
品牌势能的形成需要以强产品力和强运营力为基础，并通过日积月累的努力不断传达和强化自身的品牌理念，最终在消费者心中建立起强大的品牌认知。强品牌势能的形成往往通过物理占位、打造独特品牌理念和营销互动等多种形式，建立起消费者对品牌的认知。如太二先发优势实现物理站位、打造消费者认知。星巴克以第三空间概念与消费者建立情感连接。海伦司以社交媒体营销扩大影响力。
图表：星巴克的“第三空间”门店
资料来源：公司官网，中金公司研究部
图表：海伦司社交媒体营销
资料来源：公司公告，公司官方微信公众号，公司官方抖音账号，中金公司研究部
对于不同路线的餐企，核心竞争力评判体系的侧重点有所差异
餐饮品类和路线选择对于企业后续发展至关重要。由于餐饮行业不同品类发展空间以及性价比与品牌路线的盈利模式存在较大差异，因此企业需要首先选择合适的品类和路线。如九毛九在2015年以前仅经营九毛九西北菜这一单一品牌，此后不断开拓新的品牌矩阵，进入酸菜鱼、火锅等多个赛道，目前太二酸菜鱼已成为公司主要营收来源，且怂火锅具备一定发展潜力。
性价比路线和品牌溢价路线下，核心竞争力评判体系的侧重点有所不同。我们认为，性价比路线公司更重视供应链管理与标准化运营，而品牌溢价路线公司更重视产品力和品牌势能的打造与强化。但需说明的是，能做到持续优秀的餐饮企业往往在核心竞争力的各个方面都没有明显短板，并往往在一至两个方面表现亮眼；一些处于发展初期的餐饮品牌或许在某一个方面较为突出、但在其他方面具备短板，日后若要发展成稳健运营的长红品牌，还需注重短板的补足。
?性价比路线公司重视供应链管理与标准化运营。性价比路线公司需大规模扩张以实现收入增长、并获得成本端的议价能力，而供应链管理和标准化运营是大规模扩张的基础。强大的供应链能力能够保证稳定的产品质量和广泛的供应范围，而标准化运营能够最大限度降低门店复制难度。如蜜雪冰城确立了极致性价比的发展路线后，大力投资建设生产和物流基地以保证原材料的低成本、稳定供应，并建立较为完善的加盟商管理体系，以实现门店数量的快速扩张。
?品牌溢价路线公司更重视产品力和品牌势能的打造。品牌路线公司需要持续达到甚至超过消费者预期，以较强的产品力和品牌势能使得消费者愿意支付一定溢价，因而在门店扩张方面更注重质量。如喜茶作为新式茶饮的引领者，通过优质原材料、强大的产品研发、以及现代个性化装修风格，形成“灵感之茶、卓越之茶”的消费者认知，并从小程序点单到门店消费等各方面注重消费者体验的塑造，从而建立起了强大的品牌势能，消费者喜爱度以及微博粉丝数和话题讨论数均领先同行。
餐饮企业生命周期和投资时点选择
以星巴克为例，看餐饮企业生命周期和投资时点
我们认为多数餐饮品牌具有一定的生命周期，考虑门店加密分流的影响，单一餐饮品牌往往具有一定开店天花板，且未满足消费者需求迭代的品牌可能会逐渐衰退。根据对星巴克等餐饮龙头以及其他一些餐饮品牌的复盘，我们将餐饮品牌的生命周期大致分为导入期、成长期、成熟期、衰退期/第二成长曲线四个阶段，不同阶段重点关注的指标也有所差异。
图表：餐饮企业的生命周期
资料来源：中金公司研究部
星巴克作为全球餐饮龙头，其成立以来也大致经历了导入期、成长期和成熟期三个阶段，且不同阶段估值和股价表现有明显差异。
?导入期（1971-1992年）：业务模式由咖啡豆零售转型为现制咖啡销售。此阶段星巴克经历了产品和运营模型的调整以更适应市场需求，且主要通过风险投资资金进行门店扩张。
?成长期阶段一（1992-2000年）：门店高速扩张，高成长性维持高估值。1992年星巴克于纳斯达克上市，此后门店加速扩张，1992-2000年CAGR高达47%，且同店增速也保持在5%以上的增长。这一阶段的PE TTM中位数达到66倍，股价年均复合回报约39%。
?成长期阶段二（2001-2008年，或品牌调整期）：门店增速放缓，金融危机和运营质量下滑导致同店下滑，估值回落。此阶段门店数量CAGR为22%，增速有所放缓，海外市场成为重要增长来源。业绩增长基本抵消估值下降，股价年均复合回报约-1%。
?成熟期（2009年至今）：收入稳健增长，利润率水平提升。此阶段门店数量CAGR为6%，同店增速逐步趋于稳定，收入保持稳健增长。得益于运营效率的提升以及部分由于特许经营门店占比提升，净利润率中位数达到13%，净利润增速快于收入增速。此阶段股价上升的主要驱动力为EPS，股价年均复合回报约28%。
图表：星巴克门店数量增速和同店增速
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：星巴克收入增速和净利润率水平
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：星巴克PE TTM
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表：星巴克股价走势
注：以1992/6/26股价为基准进行指数化
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
曾走过弯路，品牌重整举措下重焕活力：星巴克持续维持和提升运营力以抵御内外部环境变化。星巴克在21世纪初门店数量快速扩张下运营质量下降，叠加2008年金融危机的影响，2008年首次出现同店负增长，经营利润率大幅下滑。随后公司创始人重新担任CEO并采取一系列变革措施，成功扭转同店增速以及经营利润率的下滑趋势：
?优化门店结构：星巴克于2008-2010年在全球市场关闭了超过900家表现不佳的自营门店（其中美国市场约800家）以降低亏损并优化门店结构。
?提升消费者体验：星巴克开始提供新的饮料和烘焙产品组合，并重新提供门店内的咖啡研磨服务以加强与消费者联系；2008/2/27关闭所有美国地区门店3个小时以培训咖啡师；开设专门网站收集顾客意见并持续改进。
?降低运营成本并提升效率：逐渐替换采用新的自动咖啡机以降低咖啡师操作难度并提供更加标准化的产品；此外由于门店数量减少，精简了领导层和非门店部门的约1,000个职位，同时通过门店层面操作流程优化和供应链优化等进一步提升效率并降低运营成本。
图表：星巴克自2009年起开店速度放缓
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：星巴克2010年开始扭转经营业绩下滑趋势
注：经营利润率计算未包括股权投资收益
资料来源：公司公告，中金公司研究部
餐饮龙头有望穿越周期获得持续回报。星巴克、麦当劳作为全球餐饮龙头，在产品力、运营力和品牌势能三方面都具有显著竞争优势，在面对消费者需求迭代、外部经济环境变化和自身管理能力下滑时均能够有效应对，推动业务持续发展，并为投资人带来长期可持续的回报。2000年以来星巴克复合年均回报达18.0%，百胜餐饮约14.8%，麦当劳约9.1%，均超过同期标普500指数（约5.5%）。
图表：标普500指数、星巴克、麦当劳、百胜餐饮2000年以来股价走势及复合年均回报
注：以2000/1/3股价为基准进行指数化
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
?风险提示
疫情反复影响超预期。如果新冠肺炎疫情持续时间较长，管控对出行的影响超预期，以及疫后出行及消费意愿恢复慢于预期，则餐饮公司可能面临部分门店停业时间延长、开店计划放缓以及同店恢复承压等风险。
食品安全风险。如果出现食品安全事件或相关报道（如在生产、包装、运输、储存、制作过程中出现造假、污染、卫生及清洁不到位等情况），则餐饮公司可能面临客流量下滑、品牌声誉受损等风险。
文章来源
本文摘自：2022年4月20日已经发布的《餐饮业投资思考：寻找穿越周期的长跑健将》
林思婕 SAC 执业证书编号：S0080520080005 SFC CE Ref：BPI420
刘凝菲 SAC 执业证书编号：S0080522040004
法律声明
月12日，汶川地震十四周年的纪念日。
明星陈赫转发了一条纪念微博，并写道：“同舟共济，生生不息”。
马上，陈赫微博的评论区骂声一片。“都这么有钱了，还收割韭菜”“跑得挺快啊，陈赫哥”“这些假仁假义的明星发这些，装什么装”……
网友愤怒的缘由，是陈赫在现实生活中，并没有跟他的“加盟商”同舟共济，也没让投资者“生生不息”。
具体来说，是陈赫此前深度参与投资的火锅店项目是贤合庄，依靠加盟模式，在全国迅速扩张。但与此前承诺的三年盈利不同，越来越多的加盟商出现亏损、闭店。
当舆论发酵后，5月12日当天，陈赫退出了贤合庄。消息迅速冲上微博热搜，被大量网友质疑是“割韭菜”“跑路”。
其实，自去年至今，陈赫、郑恺、关晓彤等诸多明星直接或间接投资的火锅、奶茶等行业的连锁加盟品牌、加盟店，倒闭、法律纠纷一直层出不穷。加之由此导致的加盟商群体维权事件此起彼伏，舆论对其的关注度越来越高。
凤凰网美食发现，相关品牌运营方打着加盟开店模式化、供应链标准化、去厨师化等“快速创富”旗号，制造出引无数餐饮业小白竞折腰的“明星IP＋专业运营机构”开放加盟商业模式。而随着令人震惊的幕后真相频频爆出，许多明星唯恐避之不及，纷纷退出其名下品牌加盟运作实体。而所谓专业运营机构，也有不少开始悄悄“收兵”。
最终，当浮华数年的泡沫加速破灭后，无数加盟商因此血本无归。
某明星火锅品牌在长春的一位加盟商（以下简称化名“杜林”）对凤凰网美食说，抛开加盟商对火锅、奶茶等热门行业可以助其“暴富”的迷思，及对明星流量可轻松转化为商业价值的普遍误解，这就是一场诱发餐饮业小白创业创富梦想，且脱离餐饮商业本质、经济代价和社会成本高昂的猎食游戏。
而凤凰网美食通过梳理公开报道发现，随着这场“明星餐饮加盟”泡沫的破裂，加盟商群体或将因此损失超百亿元！
01
洞察：明星金蝉脱壳，加盟商超百亿投资陷破灭危境
今年5月12日，陈赫等明星突然退出“贤合庄”火锅品牌运营加盟运作实体，导致的加盟商维权事件仍在持续发酵。
陈赫等明星此举，不仅让仍在艰难维持门店运营的加盟商陷于绝望，更让此前数百家倒闭门店的加盟商幡然醒悟——“被骗惨了！”
但其实，陈赫等明星金蝉脱壳的实情，并非媒体普遍认为的“突然”，而是自2019年“贤合庄”开放全国加盟后持续三年的“步步为退”。
凤凰网美食通过企查查发现，陈赫一位名叫范静娟的福建老乡，于2014年12月开办个体户企业“福州市鼓楼区贤合庄火锅店”，于2018年5月注销。
范静娟是何许人也，我们不得而知。但2015年后，其开始在陈赫名下诸多公司拥有股份。
2015年11月，福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司成立。企查查资料显示其历史股东包括陈赫、范静娟、叶一茜（叶茜）、朱桢。
2016年，福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司注册“贤合庄”商标，开始在福建当地连锁开店。但据公开报道，其所开几家门店经营状况堪称凄惨。
企查查资料显示，2019年6月，福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司与四川至膳品牌管理有限公司（简称四川至膳），合资成立成都市贤合庄品牌管理有限公司（简称成都贤合庄），前者持股49％，后者持股51％。
凤凰网美食从国家知识产权局商标局网站查询发现，2019年1月，福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司开始申请变更“贤合庄”商标注册人，最终变更为成都贤合庄。亦即，“贤合庄”商标51％权益归于四川至膳。
在贤合庄加盟的宣传中，四川至膳就是其所谓的“专业运营机构”。在全盘谋划下，“贤合庄”开始面向全国放开加盟。而加盟运作实体，即成都贤合庄。
自此，“贤合庄”的“明星IP＋专业运营机构”运作模式启动。而陈赫等明星，也通过在加盟运作实体中居于非控股地位，完成了金蝉脱壳的第一步。
此后，“贤合庄”加盟业务如鱼得水、高速增长，加盟费也一路看涨，从最初数万元，闪电般冲高至去年单店55万元/3年！
2019年12月，福建贤合庄品牌管理合伙企业（有限合伙）成立，创始合伙人包括陈赫、范静娟、朱桢等。
2020年1月15日，福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司发生一系列变更。公司法定代表人由范静娟变更为陈嵩。而陈赫、叶一茜（叶茜）、朱桢均退出股东序列，股东变更为持股减为1％的范静娟、持股99％的福建贤合庄品牌管理合伙企业（有限合伙）。
这是陈赫等明星金蝉脱壳第二步。同时，也是陈赫等试图扩大“明星IP＋专业运营机构”运作模式的一步。
企查查资料显示，福建贤合庄品牌管理合伙企业（有限合伙）先后以占股14％、10％，分别投资了四川至玺餐饮管理有限公司、四川至腾餐饮娱乐管理有限公司。后者均为所谓的专业运营机构。
到2021年下半年，“贤合庄”全国加盟店已飞速拓展到令人惊叹的800多家。但同时，由于管理不善、食安问题等负面缠身，市场上开始出现加盟店大面积倒闭的现象。据“餐宝典”统计，截至今年4月，全国“贤合庄”加盟店已关店逾300家。同时，加盟店数量扩张也大为降速，今年上半年仅开出7家店。
于是，出现了本文开头所述的一幕。范静娟、福建贤合庄品牌管理合伙企业（有限合伙）一并退出福建省贤合庄餐饮投资管理有限公司，后者名称同时变更为福建省贤合庄餐饮有限公司。陈赫等明星由此彻底金蝉脱壳。
陈赫的退出，登时让加盟商们惊慌失措：“陈赫跑路了！”
公开报道显示，日前，广州一些不甘心“被骗”的亏损关店加盟商，以围堵仍在经营门店的方式开展集体维权，矛头直指陈赫，高呼“还我血汗钱”。
参与维权的加盟商齐玮（化名）表示，他投资两家“贤合庄”，前后搭进去1000多万元，但生意最好的时候单月利润也不过3万。与品牌方（即运营实体）当初承诺的10-15个月回本，大相径庭。
而另一位加盟商诉苦道，最初广州的“贤合庄”只有四五家加盟店，但后来扩张到19家，导致市场严重饱和。这19家加盟店大部分都处在赔钱状态，一旦关门，仅加盟费损失即高达8000多万。
维权加盟商罗列的品牌方“罪状”包括：菜品毫无特色，明星粉丝打卡消费一次便再也不会光顾、说好的陈赫会到家门店站台宣传，可从来不曾实现、说好帮助餐饮小白们做好运营，但事实是只顾收钱割韭菜，售后服务根本无从谈起……至于退还加盟费、赔偿损失，则一律是“无法满足”。
而明星“跑路”的餐饮连锁加盟品牌，岂止陈赫的“贤合庄”。
以上名单仅为凤凰网美食整理的一小部分。其中，2020年之前开放加盟的大部分明星餐饮品牌，从去年到今年均出现不同程度关店潮。
凤凰网美食梳理公开报道发现，明星参与旗下餐饮品牌，大体包括两类。一是像陈赫等通过直接或间接持有企业，与“专业营运机构”合作成立加盟运作实体，但多不具其控股地位；二是不直接出现在加盟运作实体股东序列，由家人或朋友代持，其本人以“店长”“品牌官”等形象参与其中。
总之，上述大多数明星仅仅是其相关品牌的“过路财神”。他们早已留好退路，“明星IP＋专业运营机构”也实际上暗藏陷阱。
毋庸置疑，“贤合庄”加盟店均面临灭顶之灾。按单店平均投资不低于500万元，350平方米中等门店计，包括加盟初始投资预算204万元，房租、人工、原材等运营支出，800家加盟店总投资即高达40亿元。
而若将所有明星退局的品牌加盟商投资合并，此数只怕百亿不止！
问题是，“明星IP＋专业运营机构”是如何实现疯狂揽财的？
02
揭秘：明星＋资本，以收割流量名义收割加盟商
杜林（化名）对凤凰网美食表示，他本人有两家生意不错的烧烤店，之所以投资近300万元加盟某明星火锅品牌，完全是冲着明星光环。
“大多数加盟商，特别是那些餐饮小白，基本都是这个目的。说实话，我最初就是想赚一把快钱。因为我知道，所谓明星IP就是一个随时吞人的陷阱。”
对于“明星IP＋专业运营机构”暗藏明星退局的陷阱，许多加盟起初并不理解，过后才恍然大悟。比如大多数品牌加盟费三年一次性收取，此后每年续约费用极低。按一般市场规律，一个新餐饮品牌的加盟运作实体，若想在三年之内通过常态化服务加盟商实现净盈利，几乎不可能。
但假设明星并不打算将相关品牌作为主业或长期持有，那么，加盟费三年一次性收取隐含的路径便是：“明星IP＋专业运营机构”必须赚快钱。为赚快钱，必然会罔顾门店管理风险，竭尽所能快速扩张。一般来说，三年基本会覆盖大部分一二三线城市，而随着门店数量增加，管理问题也即层出不穷。
虽不好冒昧揣测所有明星都会考虑到这一点，但他们躲得确实挺及时。
实际情况也不得不引人遐思——明星们通过各种宣传，在尽全力追求在品牌加盟的三年旺盛周期内实现收益，并落袋为安。
有人为此计算陈赫在“贤合庄”的收益。若保守按其800家加盟店总吸金40亿元计，那么陈赫个人在其中持股比例，其收益基数便是40亿元×49％×38.5％＝7.54亿元。当然，其能获得多少纯利，我们不得而知。
杜林认为，对有餐饮从业经验的加盟商，“明星IP＋专业运营机构”模式中的明星IP是唯一价值所在。对餐饮业小白，这也是最大吸引力。“至于加盟开店模式化、供应链标准化、去厨师化等，我相信，即便餐饮业小白也不会奉为发财秘笈。如果不加上明星IP，可以说啥也不是。如今的火锅、奶茶，市场原材供应体系虽然松散，但集合一下并不难，成本更是比加盟低不止50％。”
反过来说，凤凰网美食发现，“明星IP＋专业运营机构”模式之所以聚焦火锅、奶茶等快餐饮品类，看中的也正是其供应体系容易进行链化整合。
杜林认为，所谓加盟开店模式化、供应链标准化、去厨师化等，与其说是便利加盟商，不如说是为“明星IP＋专业运营机构”提供了更低成本收割加盟商的条件。许多加盟商被为模式着迷，却忽视了几个要命问题：
首先，是明星IP效应的短期性。“作为新创品牌，三年一次性几十万的加盟费确实不低，而如果将其看做明星广告代言，你就会觉得还是物有所值。但明星引流，就比较扯了。我的经验是，引流作用不超过一个月。”
其次，是市场竞争和复购率问题。“竞争惨烈自不必说，奶茶的复购率还好，火锅的复购率在大众餐饮业却属于比较低的品类。就算明星天天到店站台，也不会有人天天吃一顿火锅。但是，上月开业下月关门的火锅店却比比皆是。”
再次，是加盟连锁区域保护问题。“据我所知，几乎没有一个品牌与加盟商签署区域保护协议。而且，品牌方在开拓加盟中会吸收区域代理，代理费用动辄上百万元，代理商更是不会实施区域保护。加盟店自相残杀，谁能赚钱？”
最后，也是最重要的是，“品牌宣传的投资收益预期，完全脱离餐饮商业本质。”
据公开报道，郑恺名下“火凤祥”一位招商经理张泉表示，加盟商只要与总部签订合同，接下来就可以开启“抄作业”模式：门店装修由总部出设计、物料，收取设计费用；前厅后厨20人左右，总部可以代招代培；火锅底料、调料统一配送；总部提供全国牛羊肉等生鲜食材供应渠道，以及菜品摆盘上的设计支持，甚至连开业地推都不用操心，总部已经规划了车站地推等。热门商圈门店可按100万元/月的流水来算，净利润能够达到25％-30％。
众所周知，海底捞经营毛利率也不过18.6％，净利率则只有8.8％。而据《2018年中国餐饮业年度数据报告》，火锅行业每平方米营收为2.63万元，净利率不过11.8％。2019年以后，各种成本高涨，行业净利率实际一直在下滑。
而据媒体报道，“贤合庄”提供给加盟商的“投资回报信息表”宣称运营毛利率高达60％，最快9个月可回本。但要达到如此暴利，须有一个前提：翻台率2.2（如上图所示，“火凤祥”为3）。
杜林对凤凰网美食表示，火锅每天都达到2.2翻台率，绝无可能。“而加盟费，包括门店装修等初始投资都是一次性支出。明星和品牌方提前入袋，餐饮小白则被彻底绑架，接下来就是一步步被其收割、榨取。”
坊间对此已多有揭露。榨取方式包括但不限于：加盟店开业想要请明星出席，需支付几十万乃至上百万元不等的“出场费”或“宣传费”；远高于市价的原材供应，甚至使用合成肉代替鲜肉；无穷无尽的付费培训；额定2％左右的营业抽成；店面菜单活动优惠统一，不参加就得罚钱……
很多加盟商在明星引流效应并不如期后，只好寄托于明星能够持续维护品牌的知名度和信誉。明星和品牌方自然明白其中“商机”。“贤合庄”就弄了一个陈赫塑像摆在加盟店，加盟商还得花7500块钱购买，而且运费到付。
杜林慨叹道：“真是能多狠就多狠，能多赚绝不会少赚。”
杜林认为，“对加盟商来说，流量明星的所谓公信力，相当于钓饵。大家总以为明星珍惜其公众形象，不会去干骗人的勾当，但挡不住‘明星IP＋专业运营机构’中的专业运营机构骗人哪。而一旦品牌暴雷，明星即从双方合作的加盟运作实体闪退，法律风险全部转移到了那个近乎空壳的加盟运作实体。”
“当那些懵懂懂入局的餐饮小白终于明白怎么回事，一切都晚了。赚够的明星退出了，加盟运作实体背后的专业运营机构甚至也悄默声地隐退了。”
03
透视：合伙代言的本质，是明星流量运营与价值变现
这几年，明星投资餐饮后浪推前后，大东北的烤肉到大西南的火锅，一波接一波，热闹非凡。
天眼查数据显示，2015-2017年为明星开设餐饮企业最为集中的时期，仅2017年一年就有约13家明星餐饮企业注册成立。
不过，到2020年便有10家状态显示为注销或吊销。此外，有超过30％的明星餐饮企业曾存在过经营异常，10％以上的相关企业曾受到过行政处罚。
要探究明白，就要追溯到明星火锅连锁店的“根据地”，四川成都。
如上图，四川知名艺人李伯清跨界投资火锅亏得“没底底”。但后来，其徒弟，笑星廖健投身火锅界，创办“谭鸭血”，歌手孙楠、谭维维、任贤齐等明星也曾为其站台。廖健的火锅店加盟打法，即将艺人自带流量和美食融合，这成为了成都当地餐饮“专业运营机构”的经营启蒙。
2018年，“谭鸭血”以9个月新开100家店的势头迅速走红。
操盘“谭鸭血”的，正是操盘陈赫“贤合庄”的四川至膳。
在“明星IP＋专业运营机构”模式中，“专业运营机构”又被称为明星餐饮品牌MCN。许多火锅乃至奶茶类品牌MCN来自四川成都或重庆。其中四川至膳最为知名。
在膳官网中，其自称为是一家集大型都市时尚餐饮、跨界创意美食、火锅开发、火锅联营、火锅超市、中央物流配送、产品研发、有机农产品开发等于一体的多元化餐饮集团；同时拥有黄晓明、陈赫、关晓彤、孙艺洲等50余位明星加盟，操盘诸多明星餐饮品牌加盟业务，涉及各品牌加盟店4000余家。
从某种意义上说，四川至膳堪称国内最大的明星经纪公司和明星餐饮运作巨头。
至膳的创始人，名叫周扬。据公开资料显示，周扬从炒料师傅起家，于2011年创办炊二哥餐饮管理有限公司，于2017年在炊二哥基础上成立四川至膳。
而令人称奇的是，凤凰网美食在企查查搜索发现，周扬曾是明星经纪公司，成都星灿时代文化传媒有限公司（2019年注销）的股东，公司成立于2014年，周扬在其中占股10％。也就是说，周扬对明星经纪业务甚是熟稔。
更加令人称奇的是，四川至膳操盘陈赫“贤合庄”品牌加盟运作实体的成都贤合庄，操盘黄晓明“烧江南”品牌加盟运作实体的成都烧江南餐饮管理有限公司，工商注册经营业务竟然均非餐饮业。
周扬在接受相关媒体采访时表示，他将四川至膳定位为“火锅品牌孵化餐饮公司”。从最开始创办的“炊二哥”，到“谭鸭血”，再到“贤合庄”等等，都是由四川至膳“孵化”出的火锅品牌。“餐饮发展到今天，品牌打造是整体性的，好产品是基础，还要为之提供附加值。比如我们的品牌定位是娱乐，首先就要通过明星造势形成热度。”
由此可见，所谓“专业运营机构”的终极角色，实为明星IP运营商，相当于明星广告代言经纪业务及其需求方品牌商的复合体。他们通过各种渠道与当红或者曾经当红过的明星进行合作，定制化打造明星餐厅的模式，迅速放大加盟开店效应，以此获取快速收益。左手倒右手，收割加盟商的成本最低。
同时，有业内人士认为，目前明星流量价值传统变现途径，越来越难以获得稳定高额收益——演艺事业有限薪令，明星一旦形象翻车，流量甚至变成覆舟之水；而“明星IP＋专业运营机构”热门餐饮加盟模式，一方面便利于明星流量价值的商业输出，另一方面可以降低明星自营商业的投资风险，关键还有，其税负比片酬、传统广告代言的个人所得税低很多。
这种明星流量价值变现方式，其实是明星广告代言的伪装版本。又被业内称为“合伙代言”，明星代言收益来自合伙企业。
显而易见，完全以经济利益为纽带的“明星IP＋专业运营机构”注定命不长久。实际上，凤凰网美食发现，陈赫“贤合庄”暴雷前后，四川至膳便将其运营的所有明星餐饮品牌从其官网删除了，只剩下了一个“谭鸭血”。
04
尾声：游戏散场，鼓吹泡沫者是否涉嫌欺骗
对当前“贤合庄”加盟商维权现象，杜林坚定地表示，“没戏！陈年老套的江湖路数自有预料中的结果。如果说加盟店倒闭是必然，那么，明星和品牌方一定早就埋伏好了防火栓、救生筏。比如，‘加盟’二字可能就无从谈起！”
据公开报道，大多数明星餐饮连锁加盟品牌，在开放加盟之初大多未获得监管法规要求的特许经营资质；加盟商“加盟”时，需成立自负盈亏的同字号独立实体企业，通过与品牌方签署“品牌合作”协议获得品牌及明星肖像特定使用权，而非与品牌方“特许经营合同”。
凤凰网美食在商务部商业特许经营信息平台查询发现，近两年比较火热的明星餐饮品牌，有些进行了商业特许经营特许人备案，有些则干脆没有。
通常所谓品牌加盟，即行政监管中的商业特许经营。根据国务院《商业特许经营管理条例》，以特许经营名义骗取他人财物，构成犯罪的，依法追究刑事责任；特许人（品牌持有或管理人）跨省、自治区、直辖市范围从事特许经营活动，应当自首次订立特许经营合同之日起15日内，向商务部备案；特许人从事特许经营活动应当拥有至少2个直营店。
而据上表，如“贤合庄”早在2019年就已全国开放加盟，今年4月才首次备案，显然属于“先斩后奏”。而据维权加盟商反映，“贤合庄”特许经营备案实体成都贤合庄，仅在成都太古里仅开设一家直营店。
有人称，这或许并不代表“贤合庄”们明显违法，因为品牌方与加盟商签署的是品牌合作协议，相关加盟店是品牌授权使用和特许经营实务的混合体。
但有律师对媒体表示，协议中即使没有“特许经营”或“加盟”字样，并不代表不受《商业特许经营管理条例》约束。从品牌商标授权费、品牌履约保证金、提供辅导及技术支持等方面，亦足以认定其特许经营性质。
那么，如果相关品牌加盟或合作手册载明的投资收益预算，包括明星本人的合伙人地位，被认定为特许经营合同的要约条件或承诺，一旦无法实现并导致加盟店大面积亏损，或会涉嫌“以特许经营名义骗取他人财物”。
今年2月、3月，四川至膳操盘的成都天然呆餐饮管理公司，以及关联明星关晓彤，因天然呆品牌不具备特许经营人资质等因，被加盟商诉至法院。
设若该案中原告加盟商最终赢得诉讼，会不会作为判例，惠及这场明星餐饮加盟商业泡沫中，其他血本无归的加盟商群体呢？
当明星纷纷退局，看似一切的“恶”皆归为了资本。然而，这场几乎不见餐饮本质，其自始至终都围绕着明星流量价值变现展开的“钱来钱往”游戏，更应该被看作是明星利用资本制造出的陷阱。在这里，受害的只有加盟商。
本文源自凤凰网美食
